太平洋证券-苏博特-603916-扣非净利润同比增加130％~150％，全年业绩超预期，维持“买入”-200106

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　　事件：公司发布2019年业绩预告，报告期预计实现归母净利润3.35-3.62亿元，同比增长25%-35%，扣非归母净利润3.38-3.67亿元，同比增长130%-150%。对应2019年Q4单季度归母净利润0.85-1.12亿元，扣非归母净利润0.90-1.19亿元。
　　主要观点：
　　1、2019年Q4业绩持续向好，全年业绩再超预期
　　受益于以下因素：1）公司加大市场开拓力度，销量增长；2）2019年4月完成对检测中心的收购，检测中心并入本期合并报表；3）调整产品结构，原材料价格下降，产品竞争力和毛利率提升，公司2019年业绩高速增长。根据测算，Q4单季度公司实现归母净利润0.85亿-1.12亿元，业绩继续维持高增长态势。2020年基建投资有望继续回暖，公司目前在手订单充足。
　　2、公司新建产能陆续投放，支撑业绩高增长
　　混凝土外加剂行业企业数量众多，集中度较低。但近年来龙头企业加速发展，相继通过并购和自身产能扩建来提高市场占有率，行业集中度提升加快。据中国混凝土网统计，2018年度中国聚羧酸减水剂企业TOP10总市场占有率为19.37%，同比提升3.12个百分点。其中公司占比5.48%（行业第一），同比提升1.26个百分点。公司外加剂总产能约135万吨，2020年将陆续投放高性能减水剂52万吨新产能，后续四川基地产能也将投放，支撑业绩高增长。
　　3、原材料环氧乙烷价格低位运行，减水剂高毛利率预计维持
　　高性能减水剂主要原料为环氧乙烷，一般情况下，环氧乙烷占生产成本35-50%。环氧乙烷价格的波动将带来减水剂毛利率的波动。2019年环氧乙烷价格从年初9300元/吨下滑至7500元/吨，降幅达到19.35%，苏博特前三季度毛利率从39.39%上涨至46.55%，上涨7.16个PCT。目前环氧乙烷价格处在近年来较低水平，但由于供给端2020年投产较多，大于需求增速，预计价格仍将低位震荡。减水剂高毛利率有望继续维持。
　　4、盈利预测及评级
　　公司为混凝土外加剂龙头企业，未来3年在行业集中度提升加速及毛利率改善的背景下，公司产能进入投放期，预计业绩维持快速增长。我们预计公司2019-2021年实现归母净利润分别为3.42亿元、4.21亿元、5.44亿元，对应EPS 1.10元、1.36元、1.75元，PE 15X、12X、9X。按照2020年市盈率15X估算，目标价20.4元，维持“买入”评级。
　　风险提示：新建项目达产低于预期、原材料涨价