国信证券（香港）-新东方在线-1797.HK-跟踪点评 精简业务线，为长期增长蓄能-191230

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　　新东方在线正在进行业务结构的调整，将产品线梳理精简，未来聚焦于两大板块四大业务――大学分部的国内备考及海外备考以及K12分部的双师大班及东方优播。大学分部的成人英语及学前分部的一对四口语课剥离，原来这两个事业部的人员分拆到其他部门。短期内对收入端有压力，但长期来看我们认为此举反应新东方在线在主要业务发力的决心，为长期增长蓄能。
　　精简业务线，未来大学加K12四大主力产品线明晰
　　新东方在线进行业务调整，大学业务分部未来会聚焦于海外备考及国内备考（主要是英语4、6级，研究生入学考试等），而非考试类培训的英语学习课程则只在短期内保留核心产品。英语学习占大学分部收入的10%左右，这块业务不做了对短期收入影响还是比较大的。虽然海外留学人数已趋稳定，但因为相关培训线上渗透率的提升，该业务板块仍有较大增长空间。K12的核心产品仍然是双师大班+东方优播小班课，大班课现阶段主要任务是打磨产品和直播技术，东方优播入未来几年在K12阶段会成为贡献收入增长的主力。学前分部业务也进行了精简，外教一对四口语课会停掉。对于学前阶段，新东方在线的看法是将其看作一个导流阶段，战略上给予重视，但学前阶段目前变现有难度。机构业务未来会是个比较平缓的增长，不会投入大的精力。因为业务精简，短期收入受压，我们下调2020-2022年收入预测。
　　东方优播扩张顺利，2020财年预计收入超过大班课
　　东方优播扩张顺利，2019财年东方优播进入37个城市，2020财年还会加速，预计进入50-100个城市，高于年初给出的每年新进入30个城市的指引。东方优播主要采用地推的形式，主要靠线下活动和口碑传播获客，获客成本远低于大班课，2019财年东方优播的平均获客成本仅16元。大班课目前处于打磨产品的阶段，重心放在提升内容及直播技术，增长方面没有给指引。但东方优播的增速很快，带动K12分部业务整体增速。
　　5G商用时代来临，在线教育渗透率有望加速
　　随着5G商用的铺开，我们相信在线课外培训的发展会迎来一次质的飞跃。课外培训从线下向线上转移解决了很多消费痛点：比如优质师资的稀缺及分布不均；由于线上课程可以极大提高名师覆盖率得以将客单价降下来；节省家长和学生往返培训机构的交通时间等。而直播技术的提升将会使线上教育的体验与线下愈发接近，我们相信在线教育的发展势不可挡。
　　长线看好，维持买入评级
　　我们下调2020-2022财年收入预测，尤其是大学分部及学前分布收入预测。公司处于扩张调整期，短期收入及利润受压，但增长前景看好，且教育行业属于强现金流行业，用自由现金流折现法得出合理价格为每股24.7元港币，维持买入评级。（按1港币=0.9元人民币兑换）
　　风险提示
　　竞争激烈导致线上获客成本、营销费用投入持续升高