世纪证券-宏观经济与政策研究系列3：春节因素将推动本轮通胀见顶-200109

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　　核心观点：
　　1) 2019通胀表现整体温和，并在目标值以内。2019年12月份，我国CPI同比上涨4.5%。已经连续两个月维持在4.5的水平。⑴食品价格受去年基数及猪价大涨的影响上涨了17.4%，不过涨幅较上个月回落了1.7个百分点，拉动CPI上涨约3.43个百分点；⑵非食品价格上涨1.3%，依然处于不温不火的状态；⑶就2019年全年来看，猪价累计上涨了128%，是驱动CPI及食品项的主导因素，虽然令全年CPI价格较上年上涨了2.9%，但整体仍属于温和通胀的范围。
　　2)预计春节期间猪价坚挺将推动CPI创新高。1月处于春节消费旺季，我国南方在1月上旬就开始进行腊肉及猪肉产品的储备和加工，而我国北方则主要集中在临近春节前宰杀年猪，因而就1月上旬猪价的观察而言，猪价维持小幅上涨，其中南方如海南和广东等猪价涨幅偏强，而华北、东北猪价保持稳定且低于全国均价。不过随着春节的临近，北方猪肉需求将随之加大，或令供求短缺的状况再次加剧，继续推动猪价高位坚挺，或推动1月CPI创出本轮通胀新高。
　　3)当前CPI对逆周期政策的掣肘作用小。虽然猪通胀凶猛，但今年1月的首日就宣布了全面降准，本年度财政节奏前移，专项债投放额度也大幅增加，对经济有一定支撑，进一步印证了本轮猪通胀对政策的掣肘作用小，而核心CPI及PPI所含因素和驱动逻辑，对目前经济预测和政策应对所具备的参考意义会更大一些。一季度随着工业数据的回暖，货币政策在灵活适度的前提下，将在“稳增长”及“控风险”上做出平衡，下半年政策将着力“稳增长”，而“降准降息”仍具有空间和必要性，预计一季度降息，年中左右有望再次降准。
　　4)美伊争端复杂化及不确定性对通胀构成新的扰动。预计PPI短期转正且维持小幅上涨，全球避险资金依然会青睐黄金及原油资产的配置，在黄金和原油的上涨预期被强化的背景下，虽然油价涨势导致输入性通胀风险增加，但基于热战可能性较低，对目前通胀预期的扩散作用有限。短期原油价格的上涨依然是对地缘争端的担忧，但对影响原油供应方面，并未形成明显制约，因而原油价格波动因素一方面难以大幅扩散到其他大类资源品上，另一方面，全球经济仍处于低增长，需求端并不活跃，其对价格端难以构成持续的驱动力。
　　5)风险提示：逆周期调节不及预期、通胀周期超预期。