西部证券-9月及三季度经济数据点评：经济增长动能趋弱，“类滞胀”风险加大-211018

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经济景气回落，二产是主要拖累。

三季度GDP同比增长4.9%，不及市场预期，两年平均增速同为4.9%，较二季度下降0.6个百分点，也弱于2019年同期。

从两年平均增速来看，前三季度三产增速与上半年持平，二产边际回落。

其中，二产增速下滑较快应与三季度限电限产政策执行强化有关，三产恢复仍不及2019年前三季度，主要受疫情反复影响服务业消费所致。

双限政策影响显著，工业生产持续走弱。

9月工业增加值两年平均增速为5.0%，前值5.4%。

回落原因有三：一是基数效应；二是能耗双控目标下，限电限产政策对工业生产带来较大负面影响；三是“缺芯”对汽车产业链的影响延续。

疫情影响弱化，消费超预期反弹。

9月社会消费品零售总额同比增速为4.4%，超出市场预期，两年平均增速为3.8%，前值1.5%。

9月疫情边际弱化，且正值中秋及国庆备货期，对商品零售和餐饮收入形成提振。

扣除价格因素，前三季度居民人均可支配收入两年实际平均增长5.1%，较上半年回落0.1个百分点，显示居民消费能力边际转弱。

投资结构分化，地产趋弱、基建修复、制造业持平。

前三季度，固定资产投资两年平均增速为3.8%，前值为4.0%。

1-9月房地产销售面积和销售额同比分别增长11.3%和16.6%，较8月继续回落。

近期部分城市“稳楼市”政策及限跌令的出台，有助于稳定市场预期，短期地产投资仍具有一定韧性。

制造业投资两年平均增速与8月持平，均为3.3%，结束了年内连续6个月复苏的态势。

在需求走弱、工业企业利润下行、产能利用率回落等因素影响下，制造业投资边际上存在一定的调整压力。

在供需双缩，经济下行压力加大背景下，四季度依靠基建发力托底经济的必要性有所提升，随着8月专项债发行的提速，预计四季度末开始形成实物工作量，“财政后置”下四季度基建投资有望继续回升。

四季度经济“类滞胀”风险有可能加大。

从外需来看，疫情好转，海外供需缺口收敛趋势下，出口动能在四季度可能明显减弱。

从内需来看，主要下行压力来自于双限政策对工业品供给的压缩以及地产销售降温下对需求的拖累，并且消费复苏是一个缓慢的过程，三季度居民人均可支配收入增速已经开始转弱，加之制造业修复动能边际趋弱，四季度基建投资可能是为数不多的亮点，但对经济支撑的幅度有限。

从价格水平来看，放开电价上浮及煤炭供应紧张情况下，PPI将继续维持高位，我们认为四季度经济步入“类滞胀”格局的风险在加大。

风险提示：海外疫情超预期恶化风险；国内经济超预期下行风险；国内政策变化风险。