中泰证券-有色金属行业钴锂等新周期：国内政策继续呵护新能源汽车稳步前行-200113

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　　行情回顾：本周，A股整体震荡上行，有色板块表现相对较优，跑赢上证综指0.39个百分点。商品市场，COMEX黄金价格收于1563.2美元/盎司，较上周环比上涨0.70%；全球基钦周期“探底回升”信号继续加强，逆周期调节有望继续加码，基本金属涨跌互现，LMEX指数环比前周微跌；下游需求或有所恢复，钴价触底反弹，MB钴（标准级）、MB钴（合金级）、金属钴、硫酸钴、四氧化三钴较上周分别上涨3.2%、1.7%、7.8%、13.6%和3.2%；工业级碳酸锂、电池级碳酸锂价格分别下跌2.5%和2.0%；其他小金属价格涨跌互现，氧化镝下跌0.6%，钼精矿上涨2.6%。
　　【本周关键词】：12月新能源车销量环比上涨；2020年新能源车补贴政策保持稳定；特斯拉国产Model 3降价
　　宏观“三因素”总结：经过从17年11月份至今近24个月的时间，基钦周期“探底回升”信号继续增加，时间长度也较为符合历史规律，这与全球各经济体亦持续的降息宽松和逆周期调节有直接关系，具体来看：1、中国，逆周期调节政策持续发力，经济继续企稳回升：12月制造业PMI为50.2，CPI持稳，PPI跌幅大幅收窄，在“宽货币+扩基建”逆周期调节政策的作用下，经济有望阶段性企稳；2、美国，经济数据不及预期，低利率市场环境延续：美国12月ISM制造业PMI 47.2，为2009年6月以来最低；12月季调后非农就业人口增14.5万人亦低于市场预期，美国仍将继续维持低利率环境；3、欧洲，英国硬脱欧风险得到缓解，但经济整体下行压力较大，货币政策延续宽松：周内英国通过脱欧协议法案，但经济下行压力仍然较大，制造业PMI仍位于荣枯线以下，通胀、消费、贸易数据低于预期，叠加美欧贸易政策的不确定性，货币政策或进一步宽松。中国经济“先见顶先见底”，不断积累的积极信号有望继续推动基本金属等板块风险偏好上行，我们需要密切关注后续全球经济体进一步回升迹象。
　　电动车产业链：12月新能源车销量环比改善，国内“政策呵护”趋势凸显，特斯拉国产化进程提速，钴锂磁材铜箔等新周期进一步明确。12月新能源乘用车批发销量13.7万台，同比下降15.1%，环比11月增长73.5%；在中国电动汽车百人会论坛上，工信部苗圩部长表示，为稳定市场预期，保障产业健康持续发展，2020年的新能源汽车补贴政策将保持相对稳定，不会大幅退坡；此外，tesla将国产Model 3下调至30万以内，直接提振产销预期，打开tesla在国内的市场空间，此外将正式启动国产Model Y项目。我们认为，2020年为起点，钴锂铜箔磁材等上游原料及材料整体将进入景气度上行的三年新周期。特别的，随着海外新能源汽车的发力，上游原料龙头企业产业链地位愈发重要，龙头溢价也会愈发明显。
　　基本金属：如三因素所述，全球PMI出现“探底回升”迹象，基本金属价格有望继续受到提振，关注处于中周期起点的电解铝和精矿继续紧俏的铜。1、电解铝：国内电解铝社会库存约66.32万吨，较前周增加0.33万吨，盈利水平仍维持在较高位置，吨铝盈利为1453元；2、铜：TC小幅上涨，明年一季度TC地板价为67美元，冶炼端不确定性仍将扰动市场；但电网投资“急刹车”或对明年需求形成一定不利影响；3、锌：TC持稳，锌锭库存继续下降；4、锡：现货价格重心上移，库存略有下降。综合来看，我们更为看重产业格局以及周期的变化，中长期来看，“电解铝产能红线”―― 4500万吨左右，2020-2021年有效产出3900-4000万吨一线，行业格局将会是“产出顶、库存底”。同时，精矿继续紧俏的铜也是市场关注的重点。
　　贵金属：进入本轮上行周期的第二个阶段，关注金银比修复的可能。近期，地缘风险事件不断发酵，美国经济数据略显疲软，ISM制造业PMI继续走低，非农就业人数亦不达预期。截至本周五，COMEX黄金价格收于1563.2美元/盎司，较上周环比上涨0.70%。我们认为真实收益率易跌难涨，未来一段时间，宏观组合大概率将保持“美国流动性保持宽裕+全球经济抬头修复”，经济修复的一个结果是通胀预期也会逐步抬头，我们从最近的通胀预期中已然看到这一点（通胀预期=美国10年期国债收益率-10年期国债真实收益率）。贵金属进入第二轮上涨期，金银比修复或为题中之意。
　　投资建议：我们建议围绕不变的趋势和产业逻辑做选择：
　　1、新能源汽车及5G产业链材料：迎来三年新周期。国内新能源汽车市场临近后补贴时代，消费驱动与政策驱动并行；海外碳排放标准趋严、补贴不断加码、与tesla竞争下，各大车企加速电动化战略。5G手机则“换机潮”将至，宏基站建设提速。2020年为起点，钴锂铜箔磁材等上游原料及材料整体将进入景气度上行的三年新周期。特别的，随着海外新能源汽车的发力，上游原料龙头企业产业链地位愈发重要，龙头溢价也会愈发明显。
　　2、基本金属：地产后周期、产业格局重塑。1）铜供给缺乏弹性或仍是2020年投资主线：铜矿延续偏紧趋势，由于加工费和硫酸价格的持续下滑，冶炼端盈利能力恶化，减产风险上行；2）电解铝产业结构变化的逻辑或将逐步验证：供给侧改革推动电解铝产能红线明确，20-22年供需格局将演变成“产出顶、库存底”，低成本扩张龙头企业将深度受益，2020年关键词变为“利润先行”。3）两者共同的上行风险则来自于国内房地产竣工增速的超预期。
　　3、贵金属：上行周期第二波，修复金银比。黄金上行趋势并未完结，未来一段时间，宏观组合大概率将保持“美国流动性保持宽裕+全球经济抬头修复”，经济修复的一个结果是通胀预期也会逐步抬头，贵金属也将进入通胀预期指引的上行阶段，金银比或将得到一定修复。全球政治经济局势的不确定性则构成了上行风险。
　　4、核心标的：1）新能源汽车及5G产业链：寒锐钴业、天齐锂业、赣锋锂业、正海磁材、中科三环、诺德股份、嘉元科技等。2）基本金属：紫金矿业、云铝股份、神火股份（煤炭组）、中国铝业等。3）贵金属：山东黄金、盛达矿业等。
　　风险提示：宏观经济波动、进口以及环保等政策波动带来的风险，新能源汽车销量不及预期的风险等。