信达证券-步步高-002251-深度报告：回归超市主业，业绩逐渐好转的西南零售龙头-200113

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　　本期内容提要:
　　超市：回归主业，把生鲜核心能力的建设放到第一位。我们认为未来的超市行业趋势在于卖场内生鲜和熟食品类占比持续提升，生鲜和熟食品类经营能力的高低构成超市公司核心竞争力的差异。步步高在新零售风口逐渐降温，向做强供应链转变的行业趋势下，也开始将生鲜核心能力的建设放到第一位。2019年步步高战略重心为高度聚焦于以生鲜为核心的供应链变革，以及数字化的推行。通过基地、联采、供应链中台等关键举措的推行，步步高生鲜供应链变革已经基本将供应链全链条环节打透。在众多举措精心打磨供应链的举措下，目前步步高大卖场在湖南地区的生鲜销售和毛利增长均达到两位数。数字化改造方面，公司首家测试门店蔬菜、水果、肉类、水产四大生鲜核心品类持续、稳健大幅增长，肉类水产销售倍增，蔬果单月毛利额增长良好，从而带动全店整体客流、销售和毛收入的高速增长。其中完成推广的10余家可比门店，三季度生鲜四大核心品类销售增长21%，毛利率提升6%，渗透率提升3%。
　　百货：不再大规模扩张，存量盘活逐步扭亏为盈。湖南大本营：传统优势区域，做强省会和县级市。湖南在整体营收占比中超过60%，是公司传统优势区域。公司2016年新建的长沙梅溪新天地各项运营指标持续向好，1-9月客流增长10%+，GMV增长30%+，该项目已提前两年结束培育期进入盈利期，将成为公司持续盈利的重要增长点。广西地区：收购南城百货进军广西市场，目前市场份额第一。前期南城百货在利润承诺压力下，拓店策略较为保守，费用管控比较严格，后续随着广西物流园的投入使用，供应链效率的提升可以更好的赋能门店。川渝地区：重庆地区方面，由于持续的亏损，公司计划逐步退出重庆市场，将重庆地区的超市和百货逐步转交给重庆百货，待超市百货陆续剥离出去后，重庆地区会大幅减亏。江西地区：扭亏为盈，密集开店为拓展策略。通过拆分各个省市地区的业务情况，我们发现步步高2019年江西区域大幅扭亏为盈、四川区域大幅减亏，未来随着精细化运作，供应链不断增强带来的效率提升，我们认为公司业绩会持续好转。
　　股价催化剂：消费数据转暖、公司业绩超预期。
　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为1.61亿元、1.78亿元、1.97亿元；根据公司目前8.64亿股总股本计算，摊薄每股收益分别为0.19元、0.21元、0.23元。给予“增持”评级。
　　风险因素：消费复苏不达预期、公司新开店速度不达预期、同店增长放缓。