西南证券-凯利泰-300326-推出股票期权激励，奠定业绩快速增长基调-200114

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　　投资要点
　　事件：公司发布公告，拟向董事长授予3300万份股票期权，其中包含2500万份为常规期权，800万份为超额奖励期权，约占公司总股本的4.56%，行权价格为15.22元/股。
　　本次期权考核条件严格，奠定公司稳定快速增长基调。本次激励方案分为常规期权和超额奖励期权，其中常规期权考核目标是以2019年扣非净利润为基数，2022年、2023年扣非净利润同比增长95.31%和144.14%，对应2022年、2023年分别行权1659万份和850万份，超额奖励期权考核目标是以2019年扣非净利润为基数，2023年扣非净利润同比增长168.43%，对应2023年行权800万份。此次方案中，常规期权和超额奖励期权的行权条件对应2019-2023年扣非净利润的年均复合增长率分别为25%、28%，将为公司未来4年净利润持续稳健快速增长奠定基调。
　　本次方案激励幅度大，将进一步改善公司治疗结构。2018年公司管理层实现重组，经营效率大幅改善，但管理层尤其是董事长持股比例较低，对公司长期稳定发展有一定影响。董事长袁征持有公司4.6%的股权，本次期权若全部行权后，董事长将累计持有公司9.2%的股权，将持续提升董事长及管理层对公司经营的决策权，进一步改善公司治理结构，为公司长期稳定发展奠定基础。
　　脊柱微创业务有数倍空间，布局运动医学前景广阔。公司PKP/PVP业务从2017年后呈加速增长趋势，由原来15%左右的增长提升至30%以上，预计2025年中国椎体骨折人数将超过300万，若达到美国40%的治疗率，2025年PKP/PVP手术量将达到120万例，是目前手术量的3倍以上；中国每年腰间盘突出治疗手术量预计百万级，微创治疗方式处于快速成长期，Elliquence有望借助公司成熟的渠道实现中国市场由原来的20%提升至30%以上。另外，公司多年布局的运动医学业务进入收获期，预计今年相关收入将达到2000万元，将为公司中长期发展奠定基础。
　　盈利预测与投资建议。预计2019-2021年归母净利润为3亿、3.9亿和4.9亿元，对应估值分别为38倍、29倍、23倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：股票期权方案进展不及预期，产品或大幅降价、新产品研发或不及进展。