天风证券-鸿路钢构-002541-从“建造”到“制造”，竞争优势或逐渐增强-200114

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　　近日公司公告2019年全年新签销售合同情况，2019年公司新签订单149.41亿元，同比增长26.62%；其中材料订单138.05亿元，同比增长57.61%；工程订单11.36亿元，同比下降62.64%。点评如下：
　　材料订单增势强劲，工程订单逐步收缩
　　2019年公司新签订单149.41亿元，同比增长26.62%。其中，材料订单138.05亿元，同比增长57.61%，占新签订单金额的92.40%，对新签订单的贡献持续上升。相较于工程业务，制造业务生产周期相对更短，回款相对更快，是公司近年来重点发展的业务。2019年新签工程订单11.36亿元，同比下降62.64%，聚焦于少量金额高且工期相对较短的项目，判断2019年工程项目筛选趋严的原因为公司积极改善经营现金流承压状况，加快向资金周转率更高、资金垫付压力较小的制造业务转型的步伐。
　　政策利好叠加产能优势，未来订单有望持续稳定增长近年来国家大力推动装配式建筑业发展，《“十三五”装配式建筑行动方案》要求2020年装配式建筑在新建筑中的占比达15%以上，2020年政策或将持续加码以推动目标达成。钢结构装配式建筑需要大量钢结构产品，公司业务以钢结构制造为主，我们认为在政策或持续推动的背景下，公司未来订单需求将较为可观。另外，近年来公司产能不断扩张，至2019年半年度末，公司产能已达210余万吨，预计2019年年底将达300万吨，产能的稳定扩充或将持续巩固公司的市场优势，叠加近年来流动性紧缩与成本冲击下部分小企业逐步退出市场，我们认为公司的龙头效应或将进一步提升。
　　规模效应带动费用率下降，政府补助将持续贡献利润公司前三季度销售费用率、管理费用率均有所下降，判断为新建产能带来的规模效应逐步显现。随着后续产能逐步释放，通过优化生产安排，加强协作加工，公司毛利率也有望逐步回升。此外，2019年内公司确认结转的政府补助收入有所减少，但政府补助相关递延收益或将在2019年底及以后陆续贡献利润，从而对公司净利润形成提振。
　　投资建议
　　受益政策红利以及凭借作为钢结构制造业龙头企业的规模优势，2019年公司订单持续保持增长态势，并进一步向制造订单倾斜。制造业务回款较快的优点为产能扩张提供良好条件，产能优势有望进一步转化为市场优势、成本优势，保障业绩的持续性。另外，政府补助递延收益也将在以后陆续贡献利润，增强盈利的可持续性。我们预计2019-2021年EPS为0.91、1.18、1.47元/股，对应PE为13、10、8倍。暂维持“买入”评级。
　　风险提示：固定资产投资增速持续下行，项目回款进度慢于预期