天风证券-九毛九-9922.HK-西北菜&酸菜鱼龙头，规模化扩张与品质化提升并举-200116

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　　公司为国内领先中式快时尚餐饮品牌管理及运营者，旗下品牌包括九毛九、太二、2颗鸡蛋煎饼、怂以及那未大叔是大厨，截至2019年8月，共运营287家直营餐厅，管理41家加盟餐厅。2018年公司收入规模在中式快时尚餐饮企业中排名第三，华南地区更是位于首位。
　　自创五大品牌，各具特色。公司经营、管理五大品牌，在菜系、消费群体、人均消费水平方面各有不同。从菜系上看，九毛九以西北菜为主，同时融合其他地区饮食风格，太二以酸菜鱼为主，2颗鸡蛋煎饼主营煎饼，怂为冷锅串串，那未大叔则是粤菜，五大品牌囊括西北菜、川菜、粤菜三大菜系，同时包括煎饼、冷锅串串等小吃。从消费群体上看，太二、2颗鸡蛋、怂面向年轻消费群体，九毛九面向家庭、聚餐，那未则聚焦中高端消费者。从人均消费水平上看，2颗鸡蛋以煎饼等小吃为主，客单价最低，为20-30元；九毛九和怂稍高，为50-70元；太二为70-90元；那未大叔定位中高端，客单价最高，为120-150元。
　　18-24年餐饮行业市场规模复合增速有望维持在9%，连锁化率提高为大势所趋。根据弗若斯特沙利文，14-18年餐饮行业市场规模复合增速为10.2%，18年市场规模42716亿元，18-24年复合增速将达到9.0%。中餐菜系、口味众多，在标准化和扩张性方面具有天然壁垒，近年随着消费者对于品牌、食品安全、服务关注度提升，餐饮行业连锁化率不断提升，18年为19.5%，24年预计为20.1%。
　　公司旗下餐饮品牌主要涉猎中式快时尚餐饮、西北菜和酸菜鱼。中式快时尚餐饮标准化程度高，异地复制能力强，18-24年规模复合增速预计达20.3%；酸菜鱼为高人气川菜品类，18-24年规模复合增速预计达33.7%，增速均远高于餐饮市场整体。
　　核心竞争力：高标准化、品牌创新激励、食品质量控制严格。
　　23年深耕餐饮行业，公司已建立起高标准化、易复制的业务模式，主要体现在：①精简的食物选择②中央厨房③标准化运营程序④员工培训。
　　公司从高管团队中选拔并任命品牌经理，向品牌经理及其团队授予股权激励，激发品牌团队潜能，鼓励自下而上进行品牌升级及创新。
　　公司在采购、食品加工、仓储及物流、餐厅经营等环节实施严格的食品安全及质量控制标准，并于2013、2014年相继成立质量检验部及品质控制部。
　　投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级。公司为国内领先中式快时尚餐饮品牌管理及运营者，旗下自创5大品牌覆盖西北菜、粤菜、川菜、小吃等多品类。深耕餐饮行业23年，品牌优势突出，建立起高标准化、易复制的业务模式与严格的食品安全及质量控制体系，快速异地复制实现规模扩张。公司于1月15日在港股上市，募集资金将用于门店扩张、建设佛山中央厨房等，届时门店网络将进一步加密，佛山中央厨房的建成也将打破供应品产能瓶颈，支持门店扩张，长期增长可期。预计公司19-21年净利润为2.2/3.4/4.7亿元，给予公司20年1.0-1.2XPEG估值区间，对应20年51%业绩增速，20年PE为51-61X，对应目标市值172-205亿元，对应目标价14.3-17.1港元，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：门店扩张不及预期、城市拓展不及预期、新店对老店有挤出效应