中泰证券-农林牧渔行业：猪价持续景气，对当前市场预期差的思考-200119

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　　本篇文章主要回答两个问题：（1）目前各大生猪养殖公司陆续披露2019年度业绩预告，根据已披露的情况来看，盈利有所分化，这对2020年生猪养殖股的走势有何影响，预期差在哪里？（2）目前猪价景气依旧，在周期逻辑基本结束的情况下，2020年生猪养殖股的核心逻辑着力点在哪里？
　　当前生猪养殖股的核心逻辑着力点在于“价格新高→利润兑现”，龙头企业的“业绩兑现”逻辑更强
　　目前猪价景气依旧，且由于产能释放的时滞（能繁母猪4个月怀孕+仔猪6个月育肥），预计2020年生猪养殖行业有望持续处于高盈利区间。但是当前市场在生猪价格的预期上已无分歧，周期逻辑已经结束并转为成长，对生猪养殖股的预期差主要在于“各大公司2019年底的能繁母猪存栏量，即2020年生猪出栏量的兑现程度”，当前生猪养殖股的核心逻辑着力点在于“价格新高→利润兑现”。
　　生猪养殖股的周期逻辑中，当周期见底、板块性的投资机会来临时，各大猪企头均盈利的差异不如周期下行阶段分化的那么明显，价格的大幅上涨可以让我们忽略完全成本的差异，此时二线龙头盈利的改善程度往往要好于龙头企业，股价弹性更大。但目前生猪养殖股周期逻辑已经结束并转为成长，市场在价格预期上已无分歧，利润兑现（出栏量增长、完全成本管控）是未来股价的主要驱动力，此时往往龙头企业业绩兑现的确定性要好于二线龙头。
　　所以目前各大生猪养殖公司陆续披露2019年度业绩预告，根据已披露情况来看，盈利有所分化，龙头企业的“业绩兑现”逻辑更强，不论未来猪价短期如何波动，“2019年底能繁母猪存栏量”以及“完全成本管控情况”是我们需要关注的核心共识点，这个点能够在2020年生猪养殖股业绩兑现时不断被强化。
　　当前时点考虑2020年的利润兑现程度，生猪养殖股存在两条投资主线：（1）产能扩张迅速，未来成长性强；（2）负面因素显著呈现，当前估值较低
　　当前周期逻辑已经结束，考虑2020年的利润兑现程度，生猪养殖股存在两条投资主线：（1）公司在行业普遍受非洲猪瘟影响下抓住机遇迅速扩张，具备较强的成长性，2020年出栏预期能够同比大幅度增长，且成本管控领先行业，代表公司：牧原股份。所以2019年10月牧原股价创历史新高，在生猪养殖这个“共性行业”中，市场对公司行业最低成本和较高管理能力予以高估值溢价；（2）公司股价中业绩兑现不及预期、出栏量数据不及预期、外购仔猪、猪瘟疫情等负面因素已经显著呈现，只要生产性生物资产（能繁母猪存栏量）2019年年底环比回升较大，且前期股价调整较多，按照2020年出栏预期计算的当前静态估值较为便宜，市场近期也给予了此类公司一定的估值提升，代表公司：正邦科技。
　　但从本质上来说，在生猪养殖这个“共性行业”中，非洲猪瘟犹如一块试金石，深度检验了各公司的成本水平、管理能力和反脆弱性。尼采说过“但凡杀不死我的，只会令我更加强大”，“反脆弱性”是塔勒布所提出的一个概念，指的是：有些事情能从冲击中受益，当暴露在波动性、随机性、混乱和压力、风险和不确定性下时，它们反而能茁壮成长和壮大。所以这也解释了为何牧原股价在2019年10月能够创历史新高，而其他生猪养殖公司股价虽有反弹，但却也未能突破前期高点。
　　总体来说，目前生猪价格景气依旧，2020年价格持续新高是相对比较确定的，且本轮周期反转高度和持续时间、以及个股公司出栏量和完全成本，市场仍存在较大预期差的情况下，当前生猪养殖股行情已经步入“价格新高→利润兑现”的时期，即：市场向行业要利润的时期，量增逻辑是未来股价的主要驱动力，仍然是投资生猪养殖股的较好窗口期。
　　风险提示：农业政策落地不达预期；猪价、鸡价走势不达预期。