中泰证券-尚品宅配-300616-业绩符合预期，零售思维深化护城河-200120

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　　投资要点
　　事件：尚品宅配发布2019年度业绩预告：预计2019年实现归母净利润5.25-5.72亿元，同比增长10%-20%。实现扣非净利润4.42-4.89亿元，同比增长26%-40%。预计2019Q4单季度实现归母净利润1.9-2.37亿元，同比增长3.26%-28.8%；扣非后净利润1.57-2.04亿元，同比增长-2.5%-26.7%，整体业绩符合预期。
　　零售渠道有望受益竣工修复，费用管控良好。1）零售渠道有望受益竣工修复。2019年前三季度公司实现营业收入50.6亿元，同比增长9%。其中，单三季度收入19.2亿元，同比增长8.4%，较二季度环比有所回暖。在O2O收费模式调整及加盟渠道调整的短期影响逐渐减弱的同时，公司自营城市市场份额迅速提升、整装业务有序拓展，带动业绩平稳向好。统计局数据显示，2019年12月单月竣工面积为3.2亿方，同比增长20.2%，我们认为竣工修复的趋势将延续至2020年，带动C端零售渠道需求提升。2）毛利率有所下滑，公司费用管控良好。公司前三季度毛利率为42.3%，（-1.3pct.），净利率为6.6%（+0.3pct.），主要受渠道结构调整和整装影响。前三季度公司销售费用率28.4%（-1.8pct.），管理费用率（加回研发费用）5.6%(+0.3pct.)，财务费用率-0.1%(-0.1pct.)。
　　整装业务高速推进，自营整装初步理顺，助力收入增长。1）自营垂直家装运作良好。广州、佛山、成都三地自营整装业务良好运作，上半年交付工地数量708个。2）整装云业务赋能共赢，供应链协同水平亦不断提升。公司持续发力Homkoo整装云平台会员的招募，整装云会员数量不断增加。在持续创新迭代下，公司后端供应链协同水平不断提升，目前公司具备10万+SKU的供应链管理能力，伴随公司自营整装及整装云业务快速迭代及扩张，整装云有望成为国内领先的家居产业互联网平台。
　　深耕定制家居赛道，创新基因和零售思维巩固护城河。长期看，定制家居行业依然是现金流优质的赛道。尚品宅配渠道端自营城市开放加盟后效果良好，品类端定制家具新品和大家居配套品不断推出，公司业绩增量来源趋于多元化。整装业务上，公司三地自营整装业务的有序开展、Homkoo整装云全国布局快速推进，供应链协同水平亦不断提升，持续的软件、渠道、产品、业务创新巩固公司护城河。
　　投资建议：公司零售基因突出，围绕核心优势持续巩固护城河，中长期看有望取得稳健增长。我们上调公司2019-2021年销售收入为73.6、83.4、93.7亿元，同比增长10.7%、13.3%、12.4%，实现归属于母公司净利润5.41、6.19、7.01亿元，同比增长13.4%、14.4%、13.3%（调整前归母净利润分别为5.29、5.97、6.83亿元，同比增长10.8%、12.9%、14.5%），EPS为2.72、3.12、3.53元，“增持”评级。
　　风险提示：地产景气程度下滑风险、行业竞争加剧，导致行业平均利润率出现下降带来的盈利风险