华泰证券-片仔癀-600436-提价对利润增速贡献预计超10pct-200121

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　　内销终端提价11%，提价幅度符合预期、进度超出市场预期
　　1月20日公司公告片仔癀锭剂内销零售价从530元/粒上调到590元/粒，供应价格相应上调约40元/粒，外销供应价相应上调约5.80美元/粒。本次提价幅度符合预期，提价进度超出市场预期（市场预期2020年提价，时间点与库存水平、董事长换届等因素关联）。公司已在1月18日公告2019年营业收入、归母利润增长20.5%、20.2%。我们暂不调整盈利预测，预计2019-21年归母净利润13.9/16.9/20.3亿元，同比增长21%/22%/20%，给予2020年PE估值48-50倍（近5年PE均值46x，提价或提振2020年增速，给予一定估值溢价），目标价134.88-140.40元，维持“买入”评级。
　　静态测算：如2020年销量零增长，提价对业绩贡献约2.2~2.4亿元
　　我们静态测算提价对2020年利润贡献在2.2~2.4亿元（对应2019年归母利润增速约16pct-18pct），基于1）我们预计2019年内销销量增速15~20%，内销不含税提价约35元（增值税13%），静态测算（不考虑销量增长）利润增量在1.9~2.0亿元；2）我们预计2019年外销销量增速在10~20%，外销不含税提价约37.5元（税率5%、汇率6.8），静态测算（不考虑销量增长）利润增量在0.3-0.4亿元。
　　影响测算的两个变量：实际销量与费用投放
　　1）实际销量：2019年末与片仔癀原料相近的同仁堂旗舰产品安宫牛黄丸大幅提价后，专柜销售与消费者对片仔癀存在较强的提价预期，即使公司严格监控、避免渠道囤货，仍不排除存在一定消费者库存，可能影响2020年尤其1Q20的销量增速；2）费用投放：母公司与子公司（化妆品子公司、家化子公司）在2019年均进行销售费用控制，体现在1-3Q19母公司销售费率同比下降0.4pct、家化公司1H19净利润扭亏为盈，化妆品公司1H19净利率同比提升13pct至24%，不排除提价所得利润投入营销。
　　我们估算提价对2020年归母净利增速实际贡献在10~15pct
　　参照2010-2013年提价历史，历次提价对净利增量约是收入增量约85%，结合实际销量与费用投放，我们估算提价对2020年实际利润贡献在10~15pct。同时提示，我们认为短期1~2年内再次提价概率较低，但长期仍然具备提价空间，中期3~4年零售价可能提至630~660元。
　　风险提示：产品供应投放低于预期、终端动销低于预期。