华泰证券-兆易创新-603986-Nor Flash景气攀升，TWS强化成长-200123

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　　Nor Flash业务景气上行，公司积极践行品类扩张，加速国产替代
　　兆易成立于05年，是我国优质的存储芯片和微控制器设计企业，其中SPINor Flash和32位MCU已达到世界领先水平。我们一方面看好公司近2年Nor Flash产品在TWS、AMOLED、TDDI、ADAS等下游应用兴起过程中实现高增长，另一方面看好公司借助NANDFlash、DRAM、MCU领域的技术进步实现品类扩张，在5G所推动的AIOT时代不断开辟新的增长点，预计公司19-21年EPS为1.96/3.42/4.61元，首次覆盖给予买入评级。
　　TWS等下游应用带来需求高增长，Nor Flash迎缺货涨价行情
　　基于TWS耳机的兴起、主动降噪功能的渗透以及智能手机AMOLED显示外部电学式补偿的需求、TDDI在LCD显示的应用、ADAS的逐步成熟所带来的增量市场，我们估算19/20/21年全球Nor Flash市场将同比增长26%/30%/29%。随着TWS等下游需求放量，全球Nor Flash供需缺口于3Q19进一步扩大，兆易也开始面临产能供给非常紧张的状况。我们认为，在大厂逐步扩产以补足供需缺口之前，下游客户将为了争取产能而加价以保证终端出货，由此有望带动Nor Flash产品价格提升、维持行业高景气。
　　5G物联网时代来临，公司MCU及传感器产品的应用场景不断丰富
　　据Gartner预测，20年全球IoT设备将达260亿台，MCU+存储+传感器将成为标准配置，ICInsights预计19年全球MCU销售额将同比增长9%，达到204亿美元。兆易在MCU领域布局较早，截至19年8月已推出22个系列，320余款产品，技术已达世界领先水准，广泛应用于工业和消费类嵌入式市场。我们认为，通过在19年推出的全球首款开源RISC-V架构32位MCU，兆易有望打破国际厂商垄断；此外，公司在19年5月所收购的思立微的指纹识别芯片产品也将伴随AIOT人机交互场景的丰富而起量。
　　长鑫存储DRAM项目进展顺利，助力兆易切入存储IC最大细分市场
　　根据IHS数据，18年全球DRAM市场规模为999亿美元，占全球半导体储存器市场63%。中国DRAM存储器进口额为3422亿元人民币，占据全球市场52%，而目前中国尚无DRAM大规模供应能力。17年兆易与合肥产投合作进行长鑫存储DRAM项目开发，19年9月30日兆易公告拟通过非公开增发方式募资33.2亿元以开展DRAM芯片研发及产业化项目。考虑到DDR产品生命周期较长，且国际巨头更先进制程节点研发和量产难度提升或导致制程迭代进度放缓，我们认为兆易有望在DRAM芯片1Xnm级追赶国际领先水平并由此切入存储IC最大的细分市场，填补国产空白。
　　目标价304.70~323.17元，给予“买入”评级
　　我们看好兆易作为国内半导体龙头在Nor Flash需求提升、供给格局优化中的成长机遇，及物联网MCU的业务布局。我们预计19-21年归母净利润CAGR为54.0%，参考可比公司平均PEG 1.61倍，给予1.65-1.75倍预期PEG，目标价304.70~323.17元，首次覆盖给予买入评级。
　　风险提示：Nor Flash市场需求不及预期；股东减持风险。