天风证券-互联网传媒行业：《囧妈》免费播映背后，谁家欢喜谁家愁-200131

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　　事件：2020年1月24日，欢喜传媒发布公告宣布终止《迓琛繁５追⑿行议，同时宣布与字节跳动于在线视频相关领域达成合作，大年初一原定于院线上映的春节档影片《迓琛吠时在欢喜首映和字节跳动旗下今日头条、抖音、西瓜视频等平台开启免费首播，创历史首次。据凤凰网，截止1月27日，《迓琛吩谕诽跸邓拇笃教(抖音、西瓜视频、今日头条、抖音火山版)及智能电视鲜时光总播放量超过6亿次，总观看人次1.8亿。
　　欢喜传媒结盟头条回收投资：1）快速回收现金：公司公告《迓琛吠蹲识钤3.5亿元，此次合作字节跳动支付金额6.3亿元，足以覆盖《迓琛吠蹲食杀静⑹迪挚晒凼找妫不弱于之前的院线保底发行；2）提高欢喜首映关注度：欢喜首映上线已久但影响力较小，1月24日前欢喜首映APP在娱乐（免费）榜中排名始终在100名后，1月25日迅速冲进榜单前3。3）根据合作协议欢喜首映还将持续获得头条系产品导流，但本次合作引发浙江电影行业及部分影院先后发布联合声明，为长期摩擦埋下伏笔。
　　字节跳动最大胜利在春节期间用户导流和品宣：1）吸引眼球品牌提升：春节为互联网公司流量增长必争窗口期，快手作为2020年春晚独家互动合作伙伴，付出10亿红包拉动流量。而受益本次合作引发关注，字节跳动旗下西瓜视频自1月25日至30日持续位列免费榜第一，性价比更高；2）拓展长视频品牌影响力：长视频为用户使用时长占比仅次于即时通信的娱乐形式，字节跳动切入长视频领域有利于拓展战略边界。《迓琛返ハ钅亢怂愦蟾怕士魉穑更多是互联网领域营销上的胜利。
　　字节跳动进入长视频需要做好持久战准备，还有长期战略和短期财务平衡：1）字节过去一年在长视频领域已有较多动作，如西瓜视频投资自制综艺、外购包括《亮剑》在内的经典剧集独播权等，但尚未形成足够影响力；2）若当下大规模进军，字节跳动将直面长视频行业巨大内容投入和运营亏损。长视频领域竞争激烈，优爱腾三大视频平台每年内容成本在200-300亿水平，爱奇艺2019年亏损约110亿元。如何解决行业整体亏损，广告模式在长视频如何突破，以及内容基因建立，都是头条需要面对的长期挑战。
　　院线仍是头部电影合作首选，互联网颠覆言之尚早：影院本次成为疫情短期最大的受损者，但不认为就是被互联网颠覆。一方面，影院观影效果线上短期难以取代，尤其是特效大制作。另一方面，对头部影片而言，窗口期院线发行更符合片方利益，2019年影院平均票价（ARPU）35元/人，粗略计算片方分得约13元/人，和当下互联网不到5元的单片付费点播差距较大。我国电影产量约1000部/年，因为内容质量差距较大，而能上院线作品数仅一半不到，对长尾内容而言，在院线上映难以获得较高的排片和票房，而优质作品往往会通过延长上映时间以获得更高受益。因而互联网为部分差异化以及中长尾电影作品提供了增量的分发渠道，院线仍是头部内容首选。
　　投资建议：字节跳动与欢喜传媒合作是互联网行业一个重要标志事件，对各方影响深远：1）欢喜传媒落袋为安，品牌提升，但面临后续来自院线的压力。2）《迓琛返ハ钅克淙荒岩杂利，字节跳动却通过本次事件实现旗下APP导流和品牌提升，成为互联网公司春节营销大战的绝对赢家。长期仍要面临长视频行业投入巨大，财务亏损的压力。3）至于互联网颠覆院线言之尚早，院线仍是头部电影首选，长期关键是物业成本制约以及行业集中度有待提升。4）影视内容上游短期受损疫情影响，中长期受益字节跳动入局加大内容购买，不同公司受益程度核心仍来自内容质量。重点关注【字节跳动】IPO进展。
　　风险提示：电影市场整体增速不达预期，项目波动风险，政策监管风险。