国盛证券-科技行业：字节跳动，现象级流量、现象级商业化效率-200126

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　　字节跳动：矩阵式发展的互联网广告巨擘。字节跳动被称为APP工厂：从今日头条、到火山、抖音、西瓜，字节跳动形成了成熟的产品孵化体系，培育出多个头部流量平台。不设边界的字节跳动，更是拿下了2020年春节档电影《迓琛返娜网独播权，创下了春节档电影首次在线首播的纪录。
　　字节跳动在用户增长和商业变现上一骑绝尘。抖音和今日头条官方披露的DAU已经分别超过4亿和1.2亿。字节跳动系产品的用户时长全网占比，亦从2017年中的3.9%增长到2019年9月的12.5%，超越阿里系和百度系。商业化上，字节跳动2019年预估收入超1200亿，在国内网络广告市场的份额仅次于阿里巴巴电商广告，实现了中国互联网商业史上的现象级增长。
　　底层逻辑：将信息匹配效率做到极致。字节跳动系产品的整体底层逻辑，是将包括广告在内的内容精准分发给有需求的用户，并从中进行广告变现。
　　今日头条从推荐引擎拓展至搜索功能，又上线小程序平台打造超级APP，其背后都是为了追求将内容和广告更精准地匹配给用户，进一步提升转化和变现效率。抖音秉承了字节跳动的信息精准推荐的理念，通过对内容的强干预，将信息匹配的效率发挥到极致。如今的抖音官宣4亿DAU、市场预估2019年500亿收入；无论用户流量还是变现收入，抖音均是国内短视频第一平台。
　　商业化体系：流量诚可贵，广告技术体系对变现效率的影响更不可小觑。我们对比了抖音、微博、哔哩哔哩三款UGC内容产品的公域广告变现规模后发现，几款产品的流量基数虽有差异，但变现效率的差距更大；而广告单价是导致变现效率差别的关键因素。
　　广告单价的差距由广告转化率决定。字节跳动系产品之所以广告单价和转化效率高企，是由于其背后有着远成熟于竞品的广告技术体系：包括C端的数据标签、算法、产品设计，以及B端的广告素材优化、广告销售服务等。字节跳动对广告体系各个维度的重视和长期优化迭代，帮助其实现了转化效率和变现效率的提升，从而成为了商业化体系的集大成者。
　　产业影响：内容平台竞争承压，电商平台合作共赢。字节跳动的突飞猛进让其他内容平台承压，主要体现在对用户时长的挤压、以及广告库存供给增加带来的广告单价的压力上；微博（WB.O）、哔哩哔哩（BILI.O）、百度（BIDU.O）等的多个广告主行业来源与抖音和今日头条均存在重合，或面临一定竞争压力。而对于阿里巴巴（9988.HK）为代表的电商平台，我们认为字节跳动更偏上游流量入口、阿里巴巴更偏电商供应链；字节跳动与阿里巴巴在直播电商和种草广告上的合作带来的共赢远大于竞争。
　　风险提示：网络广告市场竞争超预期，字节跳动产品用户数和时长增长不及预期。