招商银行-节后首个交易日市场表现速评：在短期冲击与长期逻辑间寻找错杀机会-200203

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　　事件：2月3日是春节后首个交易日，A股遭重挫，债券大幅上涨，人民币汇率贬值。今日沪指下跌7.72%，创2015年8月24日以来最大单日跌幅，深指下跌8.45%，创2007年2月27日以来最大单日跌幅，创业板指下跌6.85%；截至下午15：00，10年国债活跃券收益率2.82%，下行17个BP，10年国开债活跃券收益率3.22%，下行19个BP，今日人民币兑美元中间价报6.9249，贬值373个基点，截至下午15：00，人民币兑美元即期汇率报7.0208，较节前贬值908个基点。
　　对此我们点评如下：
　　一、疫情对资产价格短期冲击较大，但不改变长期定价逻辑
　　1、疫情冲击下，市场调整并非意料之外。春节中国金融市场休市期间，全球与中国市场相关的指数及ETF均出现明显调整，1月24日至1月31日，恒指下跌5.86%，A50期货下跌7.75%，中国大盘ETF（美股市场）下跌6.14%。
　　2、当前疫情短期打击风险偏好，利空风险资产，利好避险资产。
　　3、疫情对资产价格影响的拐点，要视乎疫情拐点的出现而定，节后资产价格的快速调整可能已经较大程度消化了节前及春节期间的信息。但是，当前市场对疫情高峰期的判断仍然存在预期差，而预期差是影响指数节奏的重要因素之一。乐观情形下，2月中旬就有可能见到拐点，但非官方机构（如《柳叶刀》等）认为高峰期或在4月出现，后续需关注疫情实际拐点的情况。
　　4、疫情带来的冲击通常是短期的，不会改变资产的长期定价逻辑。90年代以来国内外发生的几次疫情，对资产价格的影响通常在1-2个季度，甚至更短，可以视为资产长期趋势中的扰动和噪音。中长期来看，A股盯住盈利和成长性行业，固收盯住宏观经济、流动性和违约风险的逻辑，没有发生实质性改变。
　　二、疫情对股、债、汇冲击各不相同，短期存在错杀机会
　　1、A股表现料先抑后扬，短期存在错杀机会。SARS期间，A股表现为先扬后抑，而港股表现为先抑后扬。考虑到本轮疫情中官方正式介入较早，并在信息及时更新的环境下，市场对疫情的定价将较2003年更为迅速，因此本次A股或更类似于港股在SARS期间的表现。
　　策略方面，短期可关注被错杀的相关行业。消费（如旅游、酒店等）、传媒影视、交运等行业在疫情全面爆发时期受影响较大，医药生物受追捧，今日传媒、交运、休闲服务、电子、通信跌幅均高于大盘，休闲服务板块几近跌停，但生物医药跌幅3.53%，显著好于大盘。预计随着疫情得到控制，消费、交运、休闲服务等行业料将回暖。此外，作为中长期主线的科技（如电子、通讯等）若出现较大幅度的估值调整，可以考虑适当配置。值得注意的是，今日北上资金净流入199.32亿元。
　　2、债市方面，2月疫情将继续主导债市，利好利率债和高等级信用债。在避险情绪主导下，曲线中枢将下移。长端利率债存在明显交易机会，乐观估计下，如果2月中旬疫情能得到有效控制，预计10年国债下行幅度在10-20bp左右，若疫情扩散程度加剧，预计10年国债下行幅度或扩大至20-30bp左右，低点到2.7%-2.8%。预计节后流动性将继续宽松，叠加央行已下调公开市场逆回购操作利率10bp，短债利率将会下行，但考虑到节前流动性已偏宽松，后期短端下行幅度或不及长端，曲线将呈现牛平形态。此外，在宽松的流动性和资金利率低位的背景下，杠杆可继续维持。信用方面，短期内高等级信用债受益，中低等级信用债会受到冲击，信用利差或走扩。此外，中小企业受影响会比较大，违约风险上升。分行业来看，商业贸易、休闲服务、传媒行业、交通运输、房地产行业的短期现金流会受到较大冲击，需要重点关注。
　　3、疫情对海外资产价格的影响通常有限，但对人民币汇率影响明显。近几十年缺乏席卷全球从而对全球资产价格造成重大冲击的疫情样本，多数冲击集中于疫情爆发国的资产，因此本次疫情对海外资产的影响估计不大。不过假如疫情持续向海外传播，避险情绪对黄金还是会构成支撑，若疫情高峰期能在2月出现拐点，预计黄金将会随之出现短期下跌。人民币方面，由于市场担心疫情会影响未来中国贸易顺差以及经济增长，离岸和在岸人民币汇率双双贬值跌破7.0关键点位。若疫情能在2月出现拐点，人民币存在升值修复的逻辑，但是预计也难以突破前高6.84的位置。