中诚信国际-利率债专题：稳货币下政策更加有效精准，年内收益率或存在上行空间-211019

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货币政策与流动性展望：货币政策坚持稳字当头，操作注重精准调节货币政策坚持国内优先原则，稳健基调下更加注重结构性精准导向，把服务实体经济放到更加突出的位置。

在社融需求偏弱、经济下行压力较大的背景下，货币政策仍将坚持以我为主，稳字当头，在总量适度的原则上继续注重结构性精准导向，加大对重点领域和薄弱环节的支持力度。

货币政策工具选择上，我们认为未来央行仍将更加注重政策操作的精准性和有效性，在灵活开展公开市场逆回购操作的同时，或通过采用TMLF、CRA等货币政策工具保持流动性合理充裕，但不排除经济超预期下行、企业经营压力显著加剧等引发降准的可能。

利率债展望：年内供给压力仍存，收益率中枢或上行至2.9%-3.0%发行规模预测：年内利率债或仍有近5万亿待发，四季度仍有一定的供给压力。

根据测算，全年利率债发行规模或达到18.77万亿元，其中国债全年或发行6.73万亿元，年内剩余2.02万亿元；政策金融债全年或发行5.23万亿元，年内剩余0.76万亿元；若仅考虑新增债及偿还到期债券类再融资债，地方债全年或发行6.81万亿元，年内剩余1.8万亿元。

收益率走势：年内收益率存在上行空间，四季度波动中枢或为2.9%-3.0%。

四季度流动性或有边际收紧压力，同时当前收益率水平处于相对低位，10年期国债收益率持续向下突破仍需重大利好，在基本面和政策面均未出现超预期演化下，四季度收益率小幅上行的可能性较高，但在经济增速趋弱下，收益率上行空间或有限，中枢或较三季度小幅上移，或为2.9%-3.0%。

从明年一季度看，经济或仍有下行压力叠加流动性扰动因素不多，收益率或呈波动下行走势，明年一季度收益率中枢或较今年四季度有所下移，或为2.8%-2.9%。

前三季度货币政策与流动性回顾：稳货币下更加注重有效精准，资金利率中枢同比上行货币政策：整体维持稳健基调，央行操作更加注重有效性和精准性。

今年以来，货币政策逐步回归常态化，整体维持稳健基调，央行更加注重政策操作的有效性和精准性，于三月起建立每日定量投放逆回购的操作机制，并在流动性压力较大时点加大公开市场投放力度。

货币市场利率：资金利率中枢同比上行，三季度末流动性分层加剧。

前三季度货币市场利率中枢同比上行，受资金面边际收紧影响，临近9月末资金利率大幅提升，R007与DR007利差走阔，流动性分层加剧。

LPR报价方面，9月LPR最新1年期报价、5年期报价分别为3.85%、4.65%，均保持不变。

前三季度利率债回顾：发行规模同比下降，收益率先升后降一级市场：地方债发行加速，利率债发行规模同比微降，发行利率同比上行。

受今年上半年新增专项债发行不及预期以及去年三季度万亿抗疫特别国债发行、地方债放量等基数效应影响，2021年前三季度利率债整体发行规模略低于去年同期，同比小幅下降0.43%至1.48万亿元。

前三季度利率债发行利率整体呈波动下行走势，但利率中枢仍较去年同期上行。

二级市场：交易规模同比回落，收益率先升后降。

2021年前三季度利率债交投情绪较为冷淡，利率债整体交易规模较去年同期下降22.34%至96.89万亿元，地方债交易规模降幅较高。

利率债收益率大致呈先升后降走势，3月起收益率下行趋势较为明显，地方债发行节奏放缓、资金充裕下机构配置力量增强、央行重启全面降准为驱动收益率下行的主要动力。