安信证券-狂犬病疫苗行业上市公司添新兵，为什么康华生物值得关注？-200206

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　　■事件：证监会官网显示：2020年1月16日，康华生物IPO过会。康华生物成立于2004年4月，主营疫苗的研发、生产及销售，其中ACYW135群脑膜炎球菌多糖疫苗于2011年实现销售、冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）于2014年实现销售。但公司目前销售主要来源为狂犬病疫苗，占比达98.53%。公司2018年销售额达5.59亿元，净利润达1.66.亿元。
　　■在中国狂犬病疫苗市场，主要产品均来自国内企业。2016~2017年，全球四大疫苗巨头仅有葛兰素史克旗下疫苗公司Chiron销售鸡胚细胞狂犬病疫苗，批签发总量为36.39万支，占比不足0.35%。2017年度及2018年度，国内人用狂犬病疫苗批签发总量约为7,800万剂及6,700万剂，成大生物、宁波荣安、广州诺诚等生产的Vero细胞狂犬病疫苗，批签发量合计占比超过85%。
　　■康华生物产品特色：为国内首个人二倍体细胞纯化狂犬病疫苗。人二倍体细胞狂犬病疫苗被世界卫生组织称为预防狂犬病的黄金标准疫苗，接种后可产生可靠的免疫应答，产生高滴度的中和抗体，无严重的不良反应，是目前国内传统狂犬病疫苗的有力补充，尤其适用于过敏体质者、老人及儿童等免疫力偏低的人群，同时，动物源细胞基质狂犬病疫苗至人源细胞狂犬病疫苗是狂犬病疫苗行业发展的趋势之一，因而人二倍体细胞狂犬病疫苗具有相对广阔的市场前景。2017年度及2018年度，公司冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）批签发量为99.51万剂及223.21万剂，批签发量占比相对于Vero细胞狂犬病疫苗较低。但公司产品增速较快，2017年度至2018年度，公司产品批签发量占比持续提高。公司人二倍体细胞狂犬病疫苗批签发占国内狂犬病疫苗批签发比重由2016年的0.5%增长至2017年的1.28%，并于2018年达3.34%。
　　■以可比公司视角，公司值得重点关注：2016~ 2018年度，公司冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）与同行业可比公司成大生物同类疫苗销售收入均呈增长趋势，公司增速（128.28%）大于成大生物增速（9.53%），主要原因系公司产品投入市场时间较晚，前期处于市场开拓期，销售规模相对较小，随着市场认可度的提升，销售规模实现较快增长。由于康华生物暂未公布2019年数据，即使假设2019年公司增速与行业平均水平相当，主要参考2018年数据；以可比公司视角，公司2018年净利润1.66亿，招股书隐含估值水平低于成大生物，且远低于行业平均值。预计可重点关注。
　　,■风险提示：研发风险、竞争风险、政策风险、不良反应事件个案风险