长江证券-金属、非金属与采矿行业一文说透系列：基本金属~铝-200204

《长江证券-金属、非金属与采矿行业一文说透系列：基本金属~铝-200204（40页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《长江证券-金属、非金属与采矿行业一文说透系列：基本金属~铝-200204（40页）.pdf（40页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　铝：性能与成本兼顾，位列工业金属第二
　　作为地壳含量排名第三的元素，铝也是含量最高的金属。纵观材料发展史，一种材料被规模化应用的关键在于性能与成本兼得。铝之所以成为人类应用材料中，仅次于钢铁的第二大金属材料，主要得益于其轻质化特征与成本相对适宜。
　　冶炼：重资产属性，供给市场化调整缓慢
　　广义铝冶炼分长短流程，长流程为铝土矿碱法制备氧化铝，再电解成原铝，短流程利用废铝制备铝合金。因投资庞大，铝为典型重资产行业，产能调整滞后，而成本加成属性则使行业较难经历经营剧痛，加大了产能市场化调整难度。同时，高折旧、电解槽停启高成本，使得行业产量调整同样滞后，成本曲线平坦也弱化了产量调整灵活性，尤其是在欠缴费用补齐、产能转移抹平电价差异背景下。
　　原料：供应充沛、调整灵活，贡献利润份额
　　铝土矿资源丰富，储量不构成供给约束。同时，随着几内亚加强开发，全球铝土矿供应呈多元化、扩张化态势，造成铝土矿长期供需格局弱势。氧化铝供给国内主导，随着供给不断投放，2019年以来，氧化铝供需格局转为相对过剩，由此被迫向电解铝贡献更多利润份额。不过，氧化铝生产停启灵活，价格容易磨底。
　　需求：工业化驱动，内需为本、地产为根
　　工业化是铝需求核心驱动力，后工业化时代经济体，人均耗铝会阶段性维稳，直至轻量化替代需求加速，催生第二春。作为全球工业化接力者，中国主导全球铝近半需求且同样面临人均耗铝增速放缓局面。2011年后，中国铝出口由量价齐升主动型转为量价背离被动型，内需成中国铝需求主导因素。尽管国内铝需求分散，但地产因产业链庞大、财政依赖度高，其景气状况决定国内铝需求走势。
　　研究：需求主导，产能滞后、低库存常态化
　　大道至简，产能调整滞后、库存跟随需求预期而动，故需求才是铝行业发展主导因素。后工业化时代压制了铝长期需求周期，地产因城施策与行政逆调控，促使铝中期需求扁平化，谨慎预期下，库存波动因此收敛且将常态化低位，产能出清由此成为当前行业重中之重。历经供给侧改革，行政化手段削弱了未来行业供给释放弹性。
　　投资：周期扁平化，从贝塔转移至阿尔法
　　历史上铝板块超额收益常见于经济复苏阶段且重β轻α。不过，随着周期扁平化，一方面，经济不同发展阶段间界限模糊，锚定价格应更加成为板块投资择时依据；另一方面，需求与库存波动收敛将削弱价格弹性，降低权益β属性，α维度因此会成为未来板块投资主流，成本管控好坏则无疑是度量铝个股α的关键。
　　风险提示：1.需求波动不及预期；
　　2.供给释放弹性过大。