光大证券-山西汾酒-600809-2019年业绩快报点评：业绩符合预期，期待更高质量增长-200206

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　　◆事件：山西汾酒发布2019年业绩快报，报告期内公司实现营业收入119.14亿元，同比+26.57%；实现营业利润30.52亿元，同比+39.84%。
　　归母净利润20.24亿元，同比+37.64%。公司业绩整体符合市场预期。公司2019年经营目标顺利达成主要得益于：（1）持续推进与华润创业的战略协同；（2）实施管理层及核心人员的股权激励；（3）营销政策贯彻落实，省外市场拓展顺利；（4）品牌建设强化，品牌势能恢复。
　　◆2019年任务目标顺利达成，Q4主动调降增长速度，备战2020年更高质量的增长。根据公司业绩快报推算，2019Q4单季实现营收为27.88亿元，环比/同比+1.40%/+11.61%，其中同比增速较Q3下降35pcts；2019Q4单季归母净利润为3.28亿元，环比/同比-35.07%/+58.72%，其中同比增速较Q3提升4pcts。推算2019F公司营业利润为25.62%较2018F提升2.4pcts,虽然2019Q4营业利润率为18.45%，处于年内较低水平，但公司坚持品牌投入，为2020年高质量增长打下基础。分产品来看，2019Q4青花系列预计继续维持+40%的同比增速，带动青花收入占比继续朝25%的水平靠拢；玻汾系列保持高增，预计收入占比接近30%，公司产品结构得到进一步优化。
　　◆公司积极应对疫情冲击，全力保障2020年收入目标实现。根据敏感性测算，我们假设疫情减少青花系列2020年销售收入分别为15%/10%/5%的情形下，预计2020年公司的营收增速调整为14%/15%/17%。但是，根据渠道交流反馈，1月份疫情发生前，产品动销较为顺畅，全年出货量占比预计超过20%。随着2月中上旬开始陆续复产，生产/营销方案预计也会根据疫情做出积极应对。考虑到玻汾消费以自饮场景居多，而青花系列全国化扩张势头强劲，且香型差异化特征明显，公司在挤压式竞争的环境下有望继续扩大其市场份额，从而将疫情负面影响降至最低。
　　◆对盈利预测、投资评级和估值的修正：我们小幅调高公司2019年营收预测为119.14亿元（前次115.96亿元）、净利润预测为20.24亿元（前次为19.88亿元）；维持公司2020-2021营收预测为141.94/167.90亿元；为此公司2020-2021净利润预测为25.21/31.01亿元。维持“买入”评级
　　◆风险提示：经济大幅波动，省外竞争激烈，食品安全问题，改革放缓