国金证券-环旭电子-601231-业绩符合预期，期待20年SiP业务高增长-200207

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　　业绩简评
　　公司发布2019年业绩快报，全年实现营收372亿元，同比增长10.9%；实现归属母公司净利润12.6亿元，同比增长7.0%；实现扣非后归属母公司净利润为10.4亿元，同比下降12.5%。第四季度实现归母净利润4.0亿元，符合我们的预期，但是低于彭博一致预期。
　　投资逻辑
　　毛利率下滑和费用增加是扣非归母净利润下滑的主要原因：2019年公司毛利率下滑0.9个百分点，主要原因是毛利率相对较低的SiP业务占比提升和非SiP业务的毛利率下滑。管理费用同比增加1.7亿元，同比增长28%，主要原因是适用于新租赁准则预计造成折旧费用增加2000-3000万元，并购项目的一次性费用约6600万元，购置及更新软件新增费用1000-2000万元。财务费用同比增加0.74亿元。
　　AiP、TWS耳机、智能手表、UWB等需求驱动2020年SiP业务增长：可穿戴设备和手机等产品对小型化的要求高，对SiP封装的需求正在快速增长。AiP和TWS耳机有望在2020年提供新的收入增长点，消费电子业务有望受益于Apple Watch的销量增长和SiP的ASP提升。我们预计公司2020年消费电子业务收入增速为22%，通讯类业务收入增速为23%。同时由于新产品业务占比提升，我们预计公司SiP业务的盈利能力将有小幅改善。
　　存储和电脑类业务、并购FAFG是公司非SiP业务2020年的重要增长点：我们预计2020年公司存储业务受益于行业的复苏将实现同比增长；电脑类业务2019年下滑16%，预计随着产能调整结束将实现同比增长；预计收购法国FAFG在2020年三季度完成，有望与公司原有业务在客户资源、产能和采购上实现协同。我们认为非SiP业务的发展将降低公司对单一客户和单一领域的依赖，同时提升公司整体盈利能力。
　　投资建议
　　受新型冠状病毒肺炎对公司一季度营收的负面影响，我们下调对公司2020年盈利预测至15.0亿元（下调4.5%），维持2021年实现归母净利润17.9亿元的预测，维持“买入”评级及31元的目标价。
　　风险提示
　　肺炎疫情持续时间超过预期；行业竞争加剧，市场份额下降；SiP新订单不及预期；收购存在不确定