国金证券-电力、煤气及水等公用事业行业研究：新冠疫情持续发酵，用电增速影响几何-200207

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　　事件
　　2020年春节后，受新型冠状病毒疫情影响，全国多地企业延期复工、一般工商业推迟营业日期，预计2020年全国用电量增速将受到影响。
　　行业观点
　　预计节后每延期一周复工，用电量降低350亿度电，全国年度用电量增速将降低0.48个pct。从日均的角度算，我们认为新冠降低日均电量50亿千瓦时/日，相比2019年全年日均198亿千瓦时/日降低约25%左右。每延期一周，则用电量降低350亿度电，全国年度用电量增速将降低0.48个pct。
　　假设新冠疫情停工影响在三周、五周和十周，预计2020年全年用电增速分别为3.55%、2.6%、0.2%。我们的调研表明，2020年，受新冠影响，由于企业完全复工需要申请且符合卫生与用工规定（返乡人员需要14天隔离期），乐观、悲观与正常假设对应疫情影响三周、五周和十周，2020年全社会用电量预计将被拉低1.44、2.4和4.8个pct。我们前期对2020年全年用电量增速的预测值为5%，在乐观、中性、悲观的疫情假设下，预计2020年全年用电增速分别为3.55%、2.6%、0.2%。
　　华东、广东用电量预计受疫情影响最大，东北、蒙西受影响最小（湖北以外地区）。2018年春节大年三十至正月初七对应日期为2019年2月4日至2月11日，我们使用2月用电量与当年1、3月用电均值的差距来衡量春节月份对该省用电量的影响。测算结果显示，浙江、广东省1、3月用电量较2月（春节月分）用电量高出51.37%、50.93%，数值较大；内蒙、辽宁该数值为10.95%、18.72%，高出值相对较小。疫情持续的情况下，浙江、广东省全年用电量受影响程度较大；内蒙、辽宁受影响相对有限。
　　行业用电特征分化明显，水泥行业春节当月用电量降幅最大。从六大板块分类看，2020年受疫情影响，春节假期延长且局部地区限制人口流动，预计将导致一季度制造和地产周期板块用电量降低；消费板块节后尤其是餐饮/旅游等行业受疫情影响，用电量环比、同比都会降低；交运板块由于铁路停班等影响，用电量会在疫情持续期间下降；TMT、能源板块影响较小甚至趋微。从细分行业分类看，过去两年间，春节期间相比上一年12月变化率前二十的行业看，服务业如餐饮、零售用电量增速高；春节期间相比上一年12月变化率后二十行业可理解为春节期间生产更为消极的行业，多数为制造业。预计假期的延长将会对对应细分行业产生同样影响。
　　所有电源中，水电企业业绩稳定、火电煤价下降保业绩。由于水文周期相对稳定，水电属于清洁、低成本电源，尽管2019年部分水库来水不佳、蓄水不足会带来一定发电量减少，但如2020年来水不出现大幅度减少，疫情对水电企业发电量影响有限；火电业绩与煤价相关，当前煤企复工少，但价格受供应难涨、需求不增的情况下始终维持在570元/吨，如下游需求好转，煤矿复工，煤价将迅速下跌，帮助煤电行业分担降电价与需求低迷的影响。
　　节后的情绪性下跌后，多个高分红电力优质企业被错杀。疫情笼罩下债券收益率下行，节后十年期国债收益率降至2.84%。而在目前股价下，高分红电力个股的股息率变得更加具有竞争力。我们预计长江电力、华能水电、华电国际股息率分别为3.76%、3.63%和4.44%。
　　投资建议
　　长期来看，中美贸易战、新冠疫情将使经济增速逐步下行；火电行业具有逆周期属性，经济走弱的背景下煤价有望长期下行，火电企业盈利有望持续改善。水电行业现金流充沛，盈利、分红水平稳定，在当前政府降低利率水平对冲经济下行的预期下，类债券价值进一步提升。我们对电力行业继续看好，水电行业推荐稳健龙头长江电力、国投电力，建议关注三峡水利；火电行业推荐盈利持续改善的华电国际、内蒙华电。
　　风险提示
　　疫情持续时间长于预期；电价大幅下降；用电增速大幅下降；煤价降幅低于预期；主要水系来水不及预期。