中泰证券-食品饮料行业周报（第6周）：透过数十场交流来展现食品饮料现状-200209

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　　资要点
　　2月组合：本月推荐组合标的涨跌幅分别为贵州茅台（2.20%）、顺鑫农业（-6.55%）、伊利股份（0.36%）、三全食品（17.21%），组合收益率为3.31%。同期上证综指下跌3.38%，组合领先上证综指6.68%。
　　疫情对食品饮料影响几何？带着这个疑问我们电话调研了大量的白酒经销商和厂家，与餐饮产业链、啤酒、保健品、绝味食品、克明面业、来伊份等专业人士展开对话，目前预计对白酒全年影响在10%以内，餐饮产业链受制于供应以及流动性限制的问题，不少餐饮店没开门等，具体影响且看下文具体的分析。
　　疫情对白酒的影响：节后动销断档，高端酒受影响最小。
　　（1）整体判断：全年影响预计在10%以内，长期趋势依然向好。白酒行业春节旺季一般占全年的30%-40%，节前与节后分别约占70%和30%，由于疫情影响了商务、聚餐、走亲访友等消费场景，节后白酒动销出现断档，因此行业整体影响预计在10%左右，考虑到部分场景能够延期至疫情结束后回补，因此我们认为整体影响在10%以内。但是从长期来看，白酒行业品牌集中、消费升级的趋势并未发生改变，疫情更多为一次性冲击，我们依然看好行业持续、稳健成长的发展前景。
　　（2）分板块：高端酒与低端酒影响有限，中档品牌受到一定影响。我们认为，观察疫情对白酒的影响一方面要看节前节后动销占比，节后占比高的影响偏大；另一方面要看消费场景构成，宴席、走亲访友占比高的影响偏大。从这个角度而言，我们认为高端和低端两头影响相对有限，中档品牌预计受到一定影响。
　　高端酒方面，一方面高端酒动销集中在节前，节前基本上完成春节销量的80%以上，另一方面高端酒消费场景中以商务招待为主，一般在节前进行，因此整体影响较低。
　　低端酒方面，春节并非低端酒消费旺季，牛二消费场景以平日自饮为主，因此短期影响有限，全年需结合复工时间判断后续影响。
　　中高端和次高端方面，一方面节后采购占到一定比例，另一方面消费场景中宴席聚会、走亲访友占比更高，因此短期预计受到一定影响，但考虑到婚宴等宴会的回补，全年影响仍待观察。
　　（3）分标的：茅、五、泸坚定目标不动摇，看好高端酒的抗风险能力。
　　从近日茅、五、泸专题会议来看，三家高端酒均维持2020年既定目标不变，并针对疫情进行了全面部署，表明公司发展信心。从本周市场表现来看，高端酒股价表现亦相对强于板块。下面我们对茅、五、泸近况进行梳理：
　　贵州茅台：从公司反馈来看，公司强调2020年工作要根据既定目标要求，坚持“计划不变、任务不减、指标不调”。从渠道反馈来看，春节预计消化全年销量的30%以上，其中节前大部分经销商到了两个月的货，整体动销旺盛，库存约在半个月左右。价格方面，当前飞天批价约为2100-2200元，价格回落节奏符合预期，回落幅度受疫情影响大于预期，但我们认为2000元以上具备支撑，整体来说疫情对茅台影响最小，看好公司全年顺利完成既定目标。
　　五粮液：从公司反馈来看，公司表示春节期间全面完成旺季销售目标，全年仍坚持营收两位数以上的增长目标。从渠道反馈来看，春节经销商已打款全年任务的40%左右，节前预计已完成旺季动销的80%，因此节后消费断档对全年销量的影响预计在个位数，库存保持一个月以内。价格方面，当前普五批价约为900-910元，疫情主要影响短期批价以及全年挺价节奏，但我们认为对节奏的影响大于幅度。
　　泸州老窖：从公司反馈来看，公司提出战略不变、目标不变、任务不变，加强销售攻坚、加强营销创新、加强支撑保障，全力完成2020年既定目标。从渠道反馈来看，节前经销商打了一个季度的款，到货2个月左右，目前库存约为一个半月。价格方面，疫情对国窖挺价节奏造成一定影响，后续挺价节奏预计与疫情变化有关，整体价格依然具备支撑。
　　啤酒：餐饮渠道受冲击，后续影响需持续跟踪疫情进展。（1）疫情对啤酒行业的影响。从渠道角度看，疫情对餐饮业影响较大，啤酒行业在餐饮渠道销量占比超过50%，因此疫情冲击餐饮对啤酒行业的影响较明显。从淡旺季角度看，一季度是啤酒消费淡季，根据国家统计局数据，全行业一季度产销量约占全年的20%左右。但春节是一季度销售高峰，新冠疫情影响春节聚餐从而导致啤酒销量减少。目前啤酒上市公司调研普遍反馈一月份出厂口径销量小幅增长，渠道端春节备货约30-40天，但受疫情影响后渠道出货较慢，库存较高，后续消化进度要视疫情发展情况而定。疫情好转后，啤酒公司春节未投放费用将逐步投入市场，通过推广促销等措施加速渠道去库存。（2）珠江啤酒。近期我们召开了珠江啤酒电话会议，公司受疫情影响略好于行业，主要系公司约70%销量来自于流通，30%销量来自于餐饮渠道。1月疫情爆发前公司销售正常，销量增长1%+。目前公司根据销售端反馈预计疫情对2020Q1的销量影响幅度在10%-40%。生产端，啤酒行业一季度产能严重过剩，2月份生产安排较少，因此管控对生产端影响有限。（3）嘉士伯。公司公布2019年财报，嘉士伯集团在中国市场表现强劲，销量实现了8%的有机增长，收入增长19%。其中高端产品组合销量增长7%，凯旋1664白啤增长近50%；西部地区向东部大城市的扩张战略成效明显，部分地方品牌实现强劲增长，乌苏、大理分别增长45%和11%。
　　餐饮行业：春节旺季承压，线上表现优于线下。近期我们召开了餐饮行业专家电话会议，疫情对餐饮业冲击较明显。调研反馈，目前部分线上外卖平台整体订单对比2018年春节下降60%左右，主要原因在于核心B端的供给无法正常营业。但新零售业务货物紧缺，新零售整体的订单价比往年提升20%左右。根据历史经验，春节期间商户留存率为35%左右，连锁餐饮留存比例较高；但今年线上平台商户留存率仅10%左右，以新零售偏多，餐饮业更多是夫妻老婆店，连锁店关店较多。初步预计疫情对第一季订单影响在50%左右，乐观情况下至3月底能恢复60-70%。外卖平台后续会通过补贴杠杆刺激供给端，同时在C端通过补贴拉升用户信心。分区域看，一二线城市餐饮经营情况比下线城市好，下线城市受当地区县管制影响较大。分渠道看，线上餐饮表现优于线下，部分线上餐饮依托外卖平台继续营业，线下餐饮管控严格。且随疫情逐渐解除，预计线上餐饮恢复更快，线上平台方会通过补贴的杠杆来拉动整体的恢复，但是线下餐饮还会受到持续影响，短中期消费者会倾向于轻餐饮。经过本轮疫情，预计中小连锁企业将加速洗牌，夫妻老婆店与大型餐饮企业受影响较小。估计商户关店率在3%-5%，与正常淘汰率接近。
　　伊利股份：短期疫情影响中性，市占率加速提升。1）渠道情况跟踪：1月我们渠道调研北方和南方样本地区，预计公司1月常温液态奶发货收入情况稳定，完成度在95%-100%，预计1月收入增速9-12%之间。1月低疫情大范围扩散，从防疫出发，消费者出门和春节走亲访友需求抑制，体现在一是线下门店的客流量显著减少；二是春节定位送礼需求的安慕希、金典礼盒装产品增速放缓，而日常饮用需求的基本白奶品类增速加快，春节送礼囤货需求下降，产品结构更偏向日常饮用，因而消费需求在1-3月体现平均，没有出席销售旺季。2）疫情对短期Q1的影响？收入端：我们根据历史数据估算，Q1收入一般占比25%，其中1月占比预计15%以上，2-3月总计占比9-10%。1月经销商库存大部分货春节前已经下放到终端，目前终端零售整体动销下滑，预计影响2月发货情况，但是考虑2-3月发货占比较小，我们认为影响中性。同时公司积极应对，做好经销商及终端社区服务，产品宣传，比竞品反应较快，影响程度好于行业其他企业，市占率继续快速提升。利润端：预计2月乳业开始逐渐加大买赠力度，尤其是高端产品金典、安慕希的促销，消化库存为主，基础产品预计维持原价，渠道运营费用略增加，利润预计增速低于收入。3）长期看，市占率提升，随着原奶涨价买赠减弱的大趋势不变，我们预计全年收入维持千亿目标，增速在12%，2季度预计恢复，3季度预计爆量，全年稳健。
　　双汇发展：短期利好驱动较多，全年业绩有望超预期。1）屠宰/鲜冻肉：短期因生猪供给不足，屠宰数量预计存在压力，但是吨价提升利好利润，同时公司加大美国进口猪肉量+前期储备肉投放市场后，预计生鲜冻肉收入提升较快，利润自冻肉吨价提升及低价成本储备优势。2）肉制品：短期量价齐升，长期看调结构、控成本。根据渠道调研，我们预计2019年公司因猪肉涨价，肉制品提价幅度约20%，未来持续提价预期较强，20Q1受疫情影响家庭消费大幅提升，年轻群体泡面火腿肠需求大增驱动终端动销加快，预计20Q1双汇肉制品收入提速，同时猪价上涨带来的提价预期充足。3）长期收入稳健，预计利润有望超预期。我们预计上半年鸡肉价格有望回落，驱动毛利率略有提升；期间费用率稳步下降，利润弹性较大。高分红，股息率5%左右，现金流稳定，长期价值之选。
　　汤臣倍健：顺应保健需求，经销商裂变+单品放量，低估值高弹性。1）商誉及无形资产等风险出尽。根据渠道调研，我们预计2019年大单品健力多预计11.7亿元，增速45%，益生菌国内收入1.26亿元；我们预计母品牌拳头产品蛋白粉预计6-7亿元，同比+20%，维生素C预计1-2亿。受疫情影响，预计1月电商渠道收入显著变好，维生素、蛋白粉类动销反馈较积极。上半年公司有望拿到益生菌保健食品标识批文，为药店渠道益生菌爆量再添助力。近期维生素和蛋白粉类在电商增速较快，同时公司规划2020年经销商数量增至1000家，积极开拓母婴、商超等贡献增量，同时药店渠道继续下沉至单体店（非医保定点药店居多）积极开拓渠道，不断提升市占率，低估值业绩高弹性，建议积极关注。
　　绝味食品：短期经营承压，中长期加速行业洗牌。渠道调研反馈，公司1月开店、营收保持良性增长，针对性出台了开店促进政策。二月份由于管控因素，门店经营、运输等受到影响。典型如湖北门店全部关闭，湖北收入1个多亿，占公司收入约3%。从历史经验看，春节是公司销售淡季，影响相对有限。渠道反馈，过去春节期间公司门店经营比例约为80%，今年受管控影响只有约50%门店保持经营状态。同店方面，管控期间线下销售出现较大幅度下降，经营门店积极发力外卖业务，采取增加外卖配送距离、线上促销等措施缓冲影响。管控对公司业务短期形成压制，随着后续各地管控力度逐渐放宽，我们判断公司业务将快速回复。2020年鸭附冻品价格有望进入下行阶段，成本端压力改善。公司经营短期受到一定影响，若管控至2月中下旬结束，预计对全年影响有限。根据Frost & Sullivan，目前休闲卤制品CR3达到20-30%的水平，历史上经过禽流感等食品安全事件后，行业集中度将加速提升。
　　克明面业：短期需求旺盛，渠道优势突显。近期我们召开了克明面业电话会议（1）从面条行业看，受疫情影响，餐饮端短保湿面需求下降，挂面、长保湿面和方便面需求旺盛。公司以C端场景为主，干面储存时间较长，疫情期间需求受正面影响。（2）订单情况：以河南省为例，到初八为止未发货订单量同增40%。一方面系需求增加，另一方面受物流管制影响。（3）渠道情况：餐饮店停业较多，但KA等正常营业。公司产品在商超占有率保持第一，在商超销售网点的布局领先竞品，受影响更小。（4）生产恢复情况：公司公告开工6条生产线，一条方便面线，一条湿面线，但招工复工、物流配送等普遍性问题仍存在。目前挂面产能400吨/天，产能恢复率达到20%，方便面的产能恢复率达到30%以上。（5）物流配送情况：物流逐步好转，目前已向21省发货。
　　投资策略：近期新型冠状病毒的爆发一定程度上影响短期消费，短期来看食品等必选消费更优，速冻食品、液态奶、方便面、火腿肠（双汇）、部分保健品（Vc等）等有望受益，调味品、啤酒（淡季）受影响相对较小；中长期来看商业模式更重要，白酒竞争力更优。考虑到疫情的不确定性，我们近期重点推荐受疫情影响有限的伊利股份、贵州茅台、三全食品、汤臣倍健、顺鑫农业等。
　　风险提示：三公消费限制力度加大、疫情持续扩散风险、食品安全。