华泰证券-信号与噪声系列之一百五十六期：复工潮迎来考验，顺周期性价比提高-200209

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　　核心观点：疫情迎来复工潮大考，后续顺周期板块的性价比或更高
　　近三日，新冠疫情新增确诊和疑似病例有回落迹象，整体数据呈现一定的积极变化，但2.7~2.9返工潮和2.10起复工潮之下防疫战将再次迎来大考。从A股盈利预测、外围市场对比、历史经验复盘来看，上证综指在鼠年首个交易日超跌后已修复至合理水平，但后续持续回暖或仍需等待复工潮考验过关。上周市场反弹结构符合我们2.1、2.3报告的预判，但持续性和强度略超预期，我们认为主动力源于充裕的宏观和市场流动性；向下推演，疫情的好转只会迟到不会缺席，顺周期板块的性价比已较高，建议复工潮过关后关注建筑/特钢/板材/铜等、继续挖掘机械/电新，全年把握四大主线。
　　疫情跟踪：周末返工潮和本周复工潮，防疫战或仍面临考验
　　近两个月来，A股行情贴合新冠疫情的发展经历了五个阶段：12月疫情潜伏期，A股相关性弱→1.15“不排除有限人传人”A股横盘震荡→1.20证实人传人、1.23武汉市全面进入战时状态，A股大幅回调→1.30 WHO宣布疫情为PHEIC，2.3节后首个交易日A股暴跌→2.4至2.7 A股回暖。从板块结构来看，节前市场的回调更多源于疫情信息超预期下的情绪波动，而春节至节后市场对短期经济的担忧显著上升。目前，新增确诊和新增疑似病例数均呈现回落迹象，累计治愈数的斜率增大，整体数据呈现一定的积极变化，但2.7~2.9返工潮和2.10起复工潮之下防疫战或仍面临考验。
　　大势研判：沪指已修复至合理水平，但持续回暖或有待复工潮考验过关
　　从盈利预测来看，疫情防控的基准情形假设下，全年A股盈利增速或仍能维持10%左右，略低于年初市场一致预期的10%~15%，悲观情形假设下，A股盈利增速或下修至5%以下，但我们认为前期沪指跌幅或已反映悲观情形下的盈利预期；从外围市场来看，春节假期AH溢价升幅和A50期货跌幅分别隐含沪指补跌空间约6.9%、4.3%，而节后首日沪指超跌，随后修复回相对合理的2800一线；从历史经验来看，非典期间AH股回撤幅度均约9%左右，若按照沪指从1月中旬高点下跌9%，大致对应2800一线。综上，我们认为节后A股已触底，但后续继续回暖或有待复工潮考验过关。
　　逻辑推演：市场反弹主动力推演之下，后续顺周期板块的性价比或更高
　　思考上周A股超跌反弹的主动力以推演后续板块走势：反弹的持续性和强度略超预期，创业板指再创新高；若市场主动力源于疫情预期的好转，则盈利受疫情影响最直接、前期跌幅更大的顺周期板块的短期修复逻辑理应更强，但从市场结构来看主动力并非是此；我们认为主动力是充裕的宏观和市场流动性，所以结构上科技股相对收益显著。向下推演，疫情好转只会迟到不会缺席，则顺周期板块在复工潮考验过关后，大概率将取得一段相对收益；若复工潮导致疫情再度升级，则估值分位数已升高的弱周期板块有调整压力。当前，我们认为短期内顺周期板块的性价比已相对较高。
　　配置建议：短期关注更具性价比的顺周期板块，全年继续把握四大主线
　　当前，弱周期板块如计算机/电子/医药PE(ttm)估值分位数分别为77.6%、72.8%、64.6%；顺周期板块如煤炭/建筑/银行/房地产/商贸等PB(lf)估值基本处于历史最低。在2.1、2.3报告中，我们建议超跌买入电动车/云计算/电子等科技股，但反弹至此我们认为部分顺周期板块的性价比已相对较高，复工潮考验过关后，建议关注建筑（建筑设计、装配式建筑）、钢铁（特钢、板材）、铜等，但历史非典时期盈利受压制时间最长的旅游和百货需再观察；板块估值分位数低于40%、受益于制造业投资逻辑的机械和电新值得继续挖掘；全年维度，继续把握电动车/云计算/电子/工业机器人四大主线。
　　风险提示：下行风险是疫情控制情况低于预期，新增确诊病例、疑似病例再度上升；上行风险是疫情控制情况好于预期、复工进度正常