安信证券-食品饮料行业：山西汾酒2019业绩超预期，疫情加速聚焦头部品种-200209

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　　■山西汾酒：2019收入利润超预期，青花玻汾两头发力，2020目标产品结构加快优化升级。公司发布2019业绩快报，实现营业收入119.14亿元，同比增长26.57%；实现归母净利润20.24亿元，同比增长37.64%，其中Q4收入27.88亿，同比增长29.4%，归母净利润3.28亿，同比增长64.8%。2019年虽然青花30挺价为主，但青花整体仍实现较好放量，同时集团酒业资产整合背景下，玻汾提速高增长，预计全年增速50%以上。集团整体上市加快，汾酒销售公司和竹叶青营销公司少数股权交易预计将消除少数股东损益（2019年过1亿元），增厚2020业绩。疫情影响有限，看好汾酒复兴前景。公司自2017年国企改革以来，复合平均增速显著高于上市公司整体，同时库存情况良性，优质经销商资源不断聚集，全国化进程良好，省外众多市场实现消费氛围升级销售放量，保持行业中上水平的渠道利润，确立了中长期向好的品牌势能。我们继续看好汾酒复兴逻辑，疫情冲击下的调整带来重大机遇。
　　■顺鑫农业：大众低档白酒，自饮消费为主，肺炎疫情对牛栏山春节销售影响甚微，中长期看点为光瓶酒份额提升和结构升级。武汉肺炎疫情在春节前后爆发，对于低端光瓶酒为主的牛栏山影响甚微：1）春节为牛栏山消费淡季，在全年销售占比较低。春节期间白酒明显存在消费提档，送礼及家庭聚餐消费场景下，较多消费中高端白酒；2）牛栏山中低端产品以自饮消费为主，70%以上为居家日常消费，渠道销售结构中餐饮占比较低。肺炎疫情影响下，自饮消费基本不受影响甚至有所提升。节前打款发货比例较高，物流亦无影响。根据渠道调研情况来看，各省份2019年销售完成情况较好，2020春节前经销商打款比例较高，华东及山东等地区春节打款完成约全年的50%，同时春节前发货量占打款规模超90%。春节前终端动销顺利，预计节前动销比例约占打款50%，春节及当前库存较多在县级经销商环节，正常年份下需要动销至4月份，中间基本无需再次物流输送。在肺炎疫情背景下，牛栏山基本已提前完成上半年销售，且不受物流限制影响，预计白酒销售增长形势良好。
　　■疫情属扰动因素，对中长期逻辑影响有限，核心聚焦优质逻辑和头部品种。以白酒为例，白酒作为极具精神文化属性的特殊消费品，行业具有清晰的内在发展规律，发展轨迹极具韧性，疫情对白酒中长期影响可以忽略。白酒行业“消费升级”和“集中度提升”两大核心逻辑不变。疫情一旦得到有效控制后，白酒消费恢复仍乐观。2003年SARS疫情下，Q3白酒业绩全面恢复转好，存在典型的“V”型表现，营收和利润保持了连续性（连续5个季度双位数增长）。头部品牌优势将继续保持甚至更加凸显。2003年SARS疫情之下，全年仍有正收益的标的有五粮液、贵州茅台、山西汾酒等，均为头部品牌。2016年这轮白酒景气以来，已经进入结构性景气的第二阶段，头部效应更加突出，持续看好头部品种的长期投资价值。我们对头部定义为：1）行业/香型龙头，2）价格带龙头，3）全国化扩张优势品牌。
　　■核心推荐：白酒方面，建议聚焦板块短期因疫情影响的回调将带来布局机会。中长期核心配置行业+香型双重龙头茅五汾泸，其中汾酒正在进行的全国化和品牌复兴最值得期待，2020年产品和区域两大结构调整有望出成果；低档光瓶酒刚需品种顺鑫农业、古井贡酒、今世缘为代表的区域白酒发展势头良好，增长潜力仍有释放空间，困境有望反转的低估值品种洋河股份等。食品方面，推荐疫情期间产品销售佳，价格传导、渠道理顺加速的双汇发展、三全食品，推荐抗风险能力强、必需消费属性突出的伊利股份，成长性看好的妙可蓝多，其他重点公司包括涪陵榨菜、恒顺醋业、安井食品、洽洽食品。
　　■风险提示：疫情持续时间超预期；复工、物流、原料供应的不确定对生产的负面影响。Q2去库存压力。