开源证券-巨化股份-600160-公司首次覆盖报告：制冷剂加速更新换代，氟化工龙头开启黄金十年-200211

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　　氟化工龙头引领制冷剂新周期，首次覆盖给予“买入”评级
　　制冷剂更新换代加速，二代制冷剂或将开启新一轮景气上行周期、三代制冷剂行业集中度将持续提升，我们看好公司作为氟化工和制冷剂行业的全球巨头，将充分受益于此次行业变革。我们预测公司2019-2021年净利润分别为9.30、11.76、14.39亿元，EPS分别为0.34、0.43、0.52元/股，在当前股价下对应2019-2021年PE为19.4、15.3、12.5倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　二代制冷剂缺口再现，R22将进入景气上行周期
　　据国家生态环境部规划，2020年R22生产配额较2019年大幅削减4.22万吨（同比-15.8%）至22.48万吨，而R22下游维修市场较为刚性，我们测算R22将出现3.20万吨的供需缺口，或将推动R22进入新一轮景气周期。以公司R22销量5.87万吨计，R22单价每上升1000元/吨，我们测算公司净利润将增厚4400万元。
　　三代制冷剂为未来主流制冷剂，有望在反转后开启高景气的“黄金十年”
　　2019年空调产量和销量同比下滑，而随着房屋开竣工“剪刀差”逐步收窄，地产竣工数据逐步回暖，按照“房地产→空调/冰箱→制冷剂”的逻辑传导，我们测算出2020年由房屋竣工拉动的制冷剂需求增长率将为1.4%，制冷剂需求边际改善明显。三代制冷剂作为未来主流制冷剂，目前新增产能已冻结，配额管理即将在立法层面落地，主要产品价格与价差均已进入底部区间。公司拥有三代制冷剂产能合计25万吨，作为行业龙头在未来市场竞争和整合中市占率将进一步提升。在制冷需求稳中有升、二代制冷剂陆续退出、四代制冷剂普及遥遥无期的背景下，我们看好三代制冷剂未来有望开启高景气的“黄金十年”，利好公司相关业务。
　　含氟新材料应用发展迅速，公司将充分受益其国产化替代进程
　　含氟新材料在5G、电子、新能源、医疗等行业的应用将快速发展，我们预计增速将保持在6.6%左右。随着技术改造提升项目、2.35万吨/年含氟新材料（二期）、1万吨/年PVDF（一期）、氟橡胶等项目的实施，公司含氟聚合物业务将进一步向规模化、新品种、新用途、高端化拓展，有望成为推动公司发展的新增长极。
　　风险提示：安全生产风险、下游需求低迷、产品价格大幅下滑等。