中信证券-东方雨虹-002271-2019年业绩快报点评：Q4单季收入创新高，利润率提升-200214

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　　核心观点
　　2019年四季度公司创单季度收入新高，利润率水平提升，费用率同比下降，体现降本增效成果。负债率下降，预计现金流状况进一步好转。
　　事件描述。公司公告2019年业绩快报，实现（未经审计，下同）收入181.39亿元，同增29.14%，归属净利润20.85亿元，同增38.25%。折2019Q4收入52.44亿元，同增10.52%，归属净利润3.94亿元，同增31.68%。
　　2019完美收官，四季度创单季度收入新高。公司2019年收入同增29.14%，在2018年收入体量140.46亿的基础上，继续体现成长性。公司2019Q4单季度收入增长降速主要原因有二：1）2018Q4单季度收入同增42.82%，为2019年四季度打下了一个比较高的基数；2）2020年春节较2019年更早，下游客户一般会提前向防水材料公司下订单，对公司2019年12月后半月产生影响。
　　利润率水平提升，未来原材料风险可控。公司具备主要原材料沥青的存储能力及规模采购优势，可以在原材料价格低点择时采购，抗风险能力强。随着沥青价格的上升，防水材料行业对下游客户的提价逐步落实，背后原因是防水材料行业的竞争格局在优化：随着下游客户对于工程质量要求的提升，国标市场快速增长，而由于历史上防水材料隐蔽性的特点导致行业非标产品较多，能够稳定供应国标产品的防水材料商有限，北新建材的进入也有利于推动行业国标产品的增长及有序竞争，防水材料行业具备良好的竞争格局。我们推测公司2019年毛利率同比提升。
　　费用率同比下降，体现降本增效成果。公司2018年年底组织架构变革，将直销渠道与工程渠道经销商合并至工程建材集团，减少冗余人员，并鼓励销售员工转合伙人，提高员工积极性。2019年公司营业利润增速快于收入增速，推测部分原因是费用率下降所致，体现降本增效效果。
　　负债率下降，预计现金流状况进一步好转。公司2019年底负债率为56.18%，低于2018年底的58.84%。公司2018年底加大对应收账款的到账考核，应收账款周转速度提升，四季度为大规模回款期，推测公司应收账款周转速度进一步转好，经营性现金流量净额与净利润的匹配程度较2018年更优。
　　风险因素：地产投资的周期性波动风险、原材料价格大幅波动风险、宏观经济波动风险、应收账款回收风险。
　　盈利预测及投资评级。公司充分受益于行业集中度提升，基建及新品类业务或为2020年主要亮点。防水材料行业的下游需求主要为地产和基建，随着工程质量要求的提升，基建及市政领域的竞争也更加规范化，预计2020年基建投资有望增长提速，为公司带来新的业务增长点。预计随着装修涂料、修缮业务、砂浆、保温材料等收入占比的不断提升，新业务也会逐步为公司贡献增长弹性。考虑到到公司2019年收入增速为29%，我们小幅调低2020-2021年收入预测至227.2/283亿元，净利润预测为27.3/35.8亿元，对应EPS预测为1.74/2.24元（原值为1.79/2.25元）。维持“买入”评级。