中信证券-通信行业韩国三大运营商年报点评：5G带来韩国三大运营商营收拐点向上-200214

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　　韩国三大运营商相继发布财报，全球而言韩国用户行为和中国最为接近，韩国4G比中国快2-3年，5G快1年，有极好的风向标作用。韩国5G商用以来，三大运营商营收同比增长4.5%，通服收入上涨0.3%，其中通服Q4上涨2.5%，ARPU值连续三个季度环比提升。考虑到中国运营商资本开支温和上涨，2020年预计上涨7%-8%，运营商板块或有不错表现，推荐中国移动、中国联通。
　　韩国三大运营商营收由2018年的3095.9亿增长至2019年3236.6亿人民币，同比增长4.5%。1. SKT：营收同比增长5.2%（2018年下滑3.7%），但通服收入下滑2.5%，富媒体、安全、商贸业务同比增长；2. KT：营收同比增长3.4%（2018年下滑1%），其中通服收入同比增长1.3%，终端销售同比增长8.0%；3. LGU+：营收同比增长5.6%（2018年下滑3.2%），其中通服收入同比增长2.9%，终端销售同比增长15.5%。
　　韩国三大运营商CAPEX由2018年的310.4亿增长至2019年469.9亿人民币，同比增长51.4%，导致利润短期承压。1. SKT：2019年Capex 172.17亿元，同比增长37.1%，使得折旧摊销同比增长19.85%，营业利润下滑7.6%；2. KT：2019年Capex 192.04亿元，同比增长64.7%，营业利润下滑8.8%；3. LGU+：2019年Capex 153.81亿元，同比增长86.7%，使得折旧摊销同比增长22.7%，营业利润下滑7.4%。值得注意的是，韩国国土面积小，网络一般在前两年集中进行建设，因此CAPEX波动远大于中国运营商。
　　韩国2019年底共6582.6万移网用户，其中466.8万5G用户，5G渗透率7.1%。1. SKT：2019年底5G用户总共208.4万，渗透率7.3%，过往三个季度渗透率分别为1.9%、5.5%、7.3%；2. KT：2019年底5G用户总共208.4万，渗透率6.5%，过往三个季度渗透率分别为1.9%、4.8%、6.5%；3. LGU+：2019年底5G用户总共208.4万，渗透率7.3%，过往三个季度渗透率分别为2.6%、5.8%、7.6%。韩国是全球5G推进最为激进的国家，其用户渗透率的变化对中国有重要的参考意义。
　　从2019年4月3号正式商用5G以来，韩国ARPU值已连续三个季度提升。1.SKT：ARPU值由2019年Q1的180.9元提升至2019年Q4的187.3元，过去三个季度环比增长分别为+0.4%、+1.3%、+1.8%；2. KT：ARPU值由2019年Q1的185.9元提升至2019年Q4的189.5元，过去三个季度环比增长分别为+0.8%、+0.5%、+0.6%；3. LGU+：ARPU值由2019年Q1的183.2元提升至2019年Q4的183.6元，过去三个季度环比增长分别为+0.4%、+0.2%、-0.3%。
　　风险因素：5G发展不及预期、运营商提速降费影响。
　　投资策略。由于中国三大运营商当前强调高质量发展，而韩国三大运营商目前竞争较为激烈，预计中国三大运营商2020年营收增速将略高于韩国2019Q4的增速，在2.6%~3%的水平，叠加资本开支温和增长，预计中国三大运营商业绩将有不错表现，重点推荐中国移动和中国联通。