光大证券-新能源汽车行业热泵空调行业深度报告：热泵空调技术快速发展，电动化重塑市场格局-200215

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　　◆热泵空调在新能源车领域已成为未来发展趋势：新能源车热管理系统包括空调系统、电池热管理、电机电控热管理及其他设备的冷却。与传统燃油车不同的地方在于，新能源车空调系统由电能驱动，制热方案包括PTC和热泵模式等。热泵空调相对于PTC加热的优势就在于更加节能，目前已经在新能源车领域实现了快速推广。
　　◆二氧化碳制冷剂助力热泵空调系统性能升级：目前市场上新能源车热泵空调采用的制冷剂有R134a、R1234yf型等。若以二氧化碳作为制冷剂，可充分发挥其高环保、低价、高制热能效的特点，因此二氧化碳热泵空调在新能源车领域具备很广阔的应用前景。目前国内外多家热管理企业布局二氧化碳热泵空调。
　　◆新能源车空调单车价值是传统汽车的两倍以上：根据我们测算，新能源汽车热管理系统单车价值量约为7000~8000元，较传统燃油车提升约1倍。其中，新能源车的空调系统（传统冷媒）单车价值量约为3950元，较传统燃油车的单车价值量1610元，大幅提升。我们测算，2025年国内新能源车销量有望达到710万辆的规模，对应热管理系统的空间约为500亿元，其中空调系统的空间约为280亿元。
　　◆热泵空调市场本土企业加速崛起：传统国外热管理龙头电装、法雷奥、翰昂、马勒四家龙头企业，2018年收入占据全球市场55%的份额，并具备较强的技术优势。国内主营热管理核心部件的企业优势在于对市场需求敏感，能够适应目前国内新能源汽车企业的开发节奏。对于新能源汽车，空调系统的动力来源由原来的发动机变为动力电池，技术方案需要重新设计。总体来讲，在汽车电动化浪潮中，既有的汽车热管理空调竞争格局已有松动迹象，国内企业存在弯道超车的可能性。
　　◆投资建议：
　　1、重点推荐克来机电：子公司上海众源产品为燃油分配器，受益“国六标准”的实施，产品实现了量价齐升。公司二氧化碳管路产品2020年正式推出，可有效解决二氧化碳泄漏的问题。公司募集资金拟投向二氧化碳空调管路项目，有望成为公司业绩主要增长动力。
　　2、建议关注三花智控：公司为制冷元器件龙头，在新能源汽车空调及热管理系统领域实现了主流车企全覆盖。公司在二氧化碳热泵空调系统领域布局完善，后续发展值得关注。
　　◆风险分析：
　　新能源汽车政策变化影响行业发展的风险；技术路线更替风险；市场竞争加剧风险。