中泰证券-建筑装饰行业点评报告：再融资松绑，园林板块迎转机-200216

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　　事件：证监会发布再融资新规
　　2月14日证监会再融资新规正式发布，主要内容有三方面：1、精简创业板发行条件。取消创业板公开发行证券最近一期末资产负债率高于45%的条件，取消创业板非公开发行股票连续2年盈利的条件；2、优化非公开制度安排。将发行价格由不得低于定价基准日前20个交易日公司股票均价的9折改为8折，将锁定期由36个月和12个月分别缩短至18个月和6个月，且不适用减持规则的相关限制，将主板（中小板）、创业板非公开发行股票发行对象数量由分别不超过10名和5名，统一调整为不超过35名；3、适当延长批文有效期，将再融资批文有效期从6个月延长至12个月。
　　点评：园林板块迎转机
　　一、园林板块面临三个核心问题
　　经过PPP与去杠杆的冲击，园林板块在经历爆发式增长之后进入风险出清阶段，目前园林板块的核心问题有三方面：1、前期PPP遗留问题较大，业务进展受阻。2019年前三季度园林板块收入下滑24%，净利润下滑79%，东方园林、铁汉生态等龙头企业主动收缩战线，处理风险；2、资产负债率较高，融资较为困难；目前园林板块资产负债率处于历史最高水平，部分龙头企高达70%以上，高企的资产负债率推升园林企业信用风险，融资难度进一步加大；3、部分企业大股东股权质押比例较高。经营困难叠加股权质押风险导致部分企业已经主动出让控股权，寻求国企化，比如东方园林，2019年多家园林企业大股东出现减持现象。
　　二、再融资松绑有助于园林企业缓解资金与股权质押风险
　　本次再融资新规有助于缓解园林企业融资压力，为大股东股权质押问题提供更优解。本次再融资新规取消创业板非公开发行股票连续2年盈利的条件，为铁汉生态等处于亏损状态的企业提供了融资便利，将发行价格由不得低于定价基准日前20个交易日公司股票均价的9折改为8折、锁定期由36个月和12个月分别缩短至18个月和6个月，增强处于困境之中的园林企业权益融资的吸引力，从而降低杠杆。另一方面园林企业股权质押风险有了更好的解决方法。园林企业目前单纯引进战略投资者比较困难，而出让控股权式更具吸引力，部分经营风险小而股权质押风险大的企业处于两难的局面，再融资的松绑有助于此类企业通过更低股价折扣吸引战略投资者，释放股权质押风险。
　　三、部分园林企业存在底部反转的机会
　　新冠肺炎疫情对建筑行业的复工造成较大的扰动，而就建筑行业各个子板块而言，园林行业受到的冲击可能最小，一方面园林行业目前处于风险释放的阶段，2019年龙头企业主动收缩战线，业务规模缩减，收入下滑幅度较大，加之一季度本身就是淡季；另一方面受疫情影响，流动性相对宽松，且目前对中小企业支持力度较大，园林行业一定程度受益。从全年来看，疫情之后刺激基建已经是大势所趋，PPP再次发力值得期待，部分优质园林企业存在底部反转的机会。
　　投资建议
　　根据以上分析，建议选择股权质押率较高、诉求较强、基本面风险较小、受疫情扰动较弱的低估值标的，建议关注文科园林、岭南园林等。
　　风险提示：疫情后续走势超预期、经济下滑超预期、政策执行低预期