西部证券-高速公路行业疫情防控期间免收通行费点评：板块业绩短期承压，后续政策有待出台-200215

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　　事件：通常情况下，春假期间（除夕至初六）免收通行费。出于疫情防控，国务院曾将免收通行费政策延至2月8日元宵节。此次为了更好地服务疫情防控工作，促进企业复工复产，经国务院同意，决定在2月17日零时起至疫情防控工作结束（具体截止时间另行通知），全国收费公路免收车辆通行费。
　　公路债务负担或进一步加大。根据交通运输部，截止到2018年末，全国收费公路债务余额为5.6万亿，其中2018年全国收费公路收费5552.4亿元，而支出为9621.8亿元，收支平衡差为-4069.4亿元，缺口处于高位。按18年公路收费情况，减免1个月对应收入为462.7亿元，若政策执行到五月底，预计将减少约1,800亿，进一步增加公路债务负担。
　　短期存在业绩冲击。根据Wind资讯，2018年公路板块营收为812亿元，净利润为266亿元。以2018年为基数，假设公路业务占营收75%、利润占比为80%，免收通行费相当于每个月减少净利约26亿元，相当于10%净利。若政策执行到五月底，则全年影响业绩约105亿元，减少板块净利约4成。在偿债压力加大及经营性现金流下滑背景下，短期可能对于分红有一定冲击。
　　后续或有保障政策出台。根据交通运输部《收费公路管理条例（修订草案）》，基于公共利益需要，政府提前终止经营合同、实施通行费减免、降低收费标准等政策，给经营管理者合法收益造成损失的，应当由相应交通运输主管部门会同同级财政部门上报作出决策的政府，通过延长经营期限、给予财政补贴等方式予以补偿。我们认为后续政府或研究出台相关配套保障政策，统筹弥补收费公路使用者、债权人、投资者和经营者的合法权益。未来政策若考虑延长经营期限予以补偿，虽然短期业绩受损，但中长期DCF估值下平均延长1年收费期限可弥补损失，中长期价值变化不大。
　　投资建议：今年以来，公路行业历经收费新规及新冠疫情影响。对于新规，因实施仅一个多月，实际影响有待后续检验，建议关注上市公路企业官网运营数据及一季度单位收入变化趋势；对于疫情冲击，此次新冠疫情恰逢春节，春运前37日公路客流为11.76亿人次，下降48.9%，叠加交通部发布自2月17日起自疫情结束期间免收全国收费公路车辆通行费，对于上市公司通行费业务冲击影响取决于实际疫情防控进度，后续或有相关配套保障政策弥补上市公司。短期公路企业业绩存在承压；长期来看，假设通行费免收至五月底，对于宁沪高速DCF估值影响仅约4%，影响相对不大。我们认为板块核心投资因素在于投资回报率，包括盈利稳定性和可持续性、再投资能力与股息分红率，建议关注业绩稳定、路段成熟、分红率较高的宁沪高速（600377.SH）。
　　风险提示：1）政策不及预期；2）经济下行；3）疫情扩散；4）利率上升。