中信证券-中海物业-2669.HK-重大事项点评：内功继续提升，外拓真正发力-200219

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　　我们认为，公司近期一方面内功修为进一步提升，一方面外拓开始真正发力，甚至首次超过关联方交付。我们相信，公司向上拐点迹象越发明显。
　　内接面积较为明确。过去三年，公司关联方公告销售面积超过4800万平米，其中大部尚未结算交付。2019年中期，关联方（含中海宏洋）总土地储备为9,175万平米。我们相信，明确的内接面积，是公司利润增长的保障。
　　2019年成为公司外拓新起点，品牌的独立运营能力显露。据公司官方公众号披露，公司2019年拓展中标项目179个，面积达1,504.3万平米，外拓面积创历年之最，且首次超越内接面积。另外，公司2019年进军城市服务、民航服务、高等院校、养老院等新领域，丰富了在管项目业态，也为公司规模扩张奠定初步基础。公司中标了中移在线总部、华为松山湖湖岸花园、北京大悦春风里、南京鼓楼创新广场等标杆项目，也增强了公司品牌竞争力。
　　勤修内功，公司品牌影响力进一步提升。长期来看，保持行业竞争力的根本在于品牌影响力。同样是公司官方公众号披露，公司2019年专项维修基金提取金额超过1亿元，同比大增60%多（维修基金提取越多，证明业主信任度越高）；智慧车场覆盖率达到38%，蓝牙开门覆盖率达到63%（科技应用能力在业内位于前列）；客户满意度，收缴率，清欠率和调涨费客户通过率达到较高水平。在抗击疫情期间，公司约有13500名安管员值守排查，8600名保洁员处理生活垃圾，5000多名管理人员放弃春节假期或提前返岗。优你家APP每日播报500个项目疫情防控日报，公示社区防控措施及疫情动态。此次大考，公司品牌得到进一步认可。
　　基础物管业务毛利率较低，有空间成长。2019年公司物业管理业务板块收入为19.38亿元，其中，包干制及酬金制占比分别为92.9%及7.1%。物业管理业务板块毛利率为16.8%。由于酬金制毛利率一般很高，如果剔除酬金制影响，我们估算包干制业务毛利率仅为10%左右，远低于目前上市物管企业约25%的平均水平。我们相信，社保减免等优惠政策对公司这样社保缴费规范、毛利率较低的公司最为有利。
　　风险提示：疫情影响，短期公司外拓规模可能不及预期。
　　投资建议：看好公司稳健发展和毛利率弹性，维持“买入”投资评级。公司既能享受稳定交付面积带来公司管理规模提升，又开始证明外拓的弹性。更重要的是，公司品牌形象大为改善。我们维持公司2019/2020/2021年0.17/0.22/0.28港元的EPS预测，我们给予公司2021年30倍的PE，对应8.54港元/股的目标价，公司当前股价6.32港元/股，维持公司“买入”投资评级。