德邦证券-华夏航空-002928-支线航空引领者，另辟蹊径天空阔-211020

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投资要点华夏航空是我国支线航空引领者。

华夏航空成立于2006年，成立以来专注支线，是我国支线航空商业模式的引领者和主要践行者。

截至2021H1，公司已设立贵阳、重庆、大连、呼和浩特、西安、新疆共6个运营基地，以及天津、成都、兴义、德宏、毕节、衢州、包头7个过夜基地，有在飞航线148条，其中，独飞航线132条，支线航线145条，占比达98%，机队共计55架，其中支线飞机41架，占比75%。

三大商业模式，汇集出行需求，实现干支结合，串联东西航网。

新疆地区地广人稀，公司因地制宜，采取“串飞+环飞”的方式汇集分散航点的出行需求，再将乘客输送到枢纽，提升客座率和收益水平；东部通过与衢州政府展开战略合作，切入华东，开通衢州至中西部二三线城市航线，串联东西航网；并与干线航司合作，通过通程模式实现干支结合。

新疆模式在我国云南及其他中西部地区具有可复制性，预计公司未来将加大在云南地区的运力投放，并将在东部继续复制衢州模式。

补贴具有较强可持续性。

美国作为航空业最发达的国家之一，仍需通过补贴来提升小社区的通达性，我国老少边穷地区通达性差，更需要借助政府补贴来提升偏远地区通达性，与此同时，提升老少边穷地区的通达性有利于拉动地方经济、增加就业岗位，根据美国RAA2020年4月的报告中的数据，美国570个仅有或主要运营支线航空的小社区机场产生了1340亿美元的经济活动，创造了100万个就业机会和360亿美元的工资及税收。

无论从提升老少边穷地区通达性、实现航空服务大众化的角度，还是拉动地方经济实现共同富裕的角度，地方政府和民航局都有充足的动力持续提供航线补贴。

支线航空空间广阔。

未来，根据《国家综合立体交通网规划纲要》，我国民航业务量仍将保持中高速增长，预计到“十四五”末，我国航空运输规模将接近甚至超过美国，到2035年，我国民航年旅客运输量将达到2019年的2倍以上，35年底我国民用机场数量预计将达400个，新建机场大量分布在中西部地区，将为支线航空发展提供基础。

另一方面，未来15年中西部高铁建设或将放缓，为支线航空提供了发展的空间和可能性。

投资建议。

短期来看，受国内局部散发疫情及公司航班量限制影响，21年Q3-Q4公司业绩承压；长期来看，公司作为国内支线航空龙头，具有丰富的支线航空运营经营和良好的乘客基础，并与多地政府保持着良好的合作关系，有望率先并长期受益于支线市场增长。

未来，与商飞签订的100架飞机合同将为公司后续运力引进提供保障，公司在深耕现有市场的同时，或将成功经验复制至云南等中西部市场，以及部分东部支线城市，我们预计公司21-23年营业收入分别为46.48/69.13/81.55亿元，归母净利润分别为1.68/8.98/12.28亿元，对应PE倍数为62.74x/11.73x/8.57x，首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示：疫情恢复不及预期、民航安全事故导致航班量进一步削减及飞行员停飞、宏观经济下行、国际原油价格上涨、人民币汇率波动等风险。