华泰证券-中宠股份-002891-疫情下销售承压，不改成长本色-200223

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　　开拓国内市场，宠物市场高成长
　　疫情冲击公司线下渠道，预计线下销售短期受到较大影响，线上方面，公司与电商合作良好，新零售布局卓有成效，顺丰等合作伙伴持续运营帮助公司物流顺畅。国内市场一片蓝海，公司持续投入+渠道进一步完善，高成长宠物平台标的。我们预计，2019-21年，公司EPS分别为0.52元、0.75元以及1.12元，维持“增持”评级。
　　线下渠道承压，线上业务逐步恢复
　　新冠疫情影响出行，我们预计，公司线下渠道（包括宠物店、宠物医院等）会受到较大影响，中长期来看，随着全国各地逐渐复工，线下销售有望恢复。线上业务主要受到物流快递受阻的影响，为了保障线上业务正常运营，中宠在疫情期间选择运营顺畅的顺丰等合作伙伴，此外，公司已于2月10日恢复生产，疫情影响有望加速消退。
　　渠道拓宽+全球布局助力公司成长
　　公司推进全球化布局战略，在海外设立子公司，收购和投资国外品牌，同时，公司线上线下同步发力，着力布局新零售平台建设，进一步丰富销售渠道，提升公司议价力：1）线上渠道大力拓展，与京东、天猫、苏宁等电商巨头达成了战略合作，此外，公司组建南京云吸猫等线上营销团队，积极在抖音等平台开展新型“直播带货”营销，进一步丰富营销战略；2）线下渠道成熟铺设，线下议价能力较强，收购瑞鹏医疗、与宠物店合作等充分发挥线下优势；3）投资爱淘宠物（柬埔寨）、与北京方圆金鼎合作设立产业基金，未来有望进一步完善产业链布局，产生协同效应。
　　人民币贬值导致海外盈利大幅改善，高投入驱动国内市场高增长
　　公司海外OEM/ODM销售模式成熟，营收稳定增长，2019H2受人民币贬值影响（人民币兑美元汇率在H1和H2均值分别为1：6.89和1：7.03），海外业务盈利预计实现较大幅度增加。2017年以来，公司大力拓展国内业务，拥有“Wanpy”、“Dr.Hao”、“中宠”等自主品牌，2019年公司销售费用和研发费用均大幅增长，受此影响，预计19年公司国内业务营收4亿元左右，yoy+59.36%。
　　蓝海市场成长潜力大，维持“增持”评级
　　我们预计，2019-21年，公司EPS分别为0.52元、0.75元以及1.12元，参照可比公司2020年32倍左右PE估值，综合考虑国内宠物市场的较大空间及公司销售高增长，我们给予公司2020年35-38倍PE，对应目标价为26.25-28.50元，维持“增持”评级。
　　风险提示：海外市场竞争加剧，原材料价格波动以及汇率波动。