华泰证券-上海机场-600009-成本增长加速，4Q净利同降5.1%-200223

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　　卫星厅投产成本环比提升，业绩符合预期；维持“增持”评级
　　上海机场公布2019年业绩快报。公司2019年营收109.45亿，同增17.5%，归母净利润50.30亿，同增18.9%；其中四季度营收27.37亿，同增13.4%，归母净利润10.36亿，同降5.1%，环比三季度下降2.59亿。四季度归母净利润较我们此前预测（11.06亿）低6.4%。净利润下滑主要由于卫星厅9月16日投产后，导致四季度成本同比提升39.3%，环比增加2.94亿，达到16.24亿。另外四季度为航空淡季，生产量环比略有下滑。我们维持2020E/21E盈利预测，分别为49.0/67.4亿，目标价区间为81.06-86.08元，维持“增持”。
　　四季度生产量环比略有下滑，营收基本持平
　　四季度为传统航空淡季，上海机场生产量环比略有下滑。公司四季度完成起降架次12.7万架次，同降0.3%，旅客吞吐量1824.1万人次，同增0.6%。
　　同时四季度营收环比基本持平，录得27.37亿，同增13.4%，环比三季度小幅下降0.16亿，预计免税等非航业务营收环比同样未有明显增长。卫星厅投产仍处于产能爬坡初期，对于生产量和非航的作用尚未充分发挥，对营收的带动或在疫情好转后逐步体现。
　　四季度成本环比增加，投资收益稳步提升
　　由于卫星厅9月16日投产，公司四季度营业成本明显增加。四季度成本16.24亿，环比三季度增长2.9亿。我们测算折旧环比三季度增加约1.1亿，人工、能耗等其余成本项增加共约1.8亿。预计2020年成本端存在一定压力。投资收益方面，四季度公司实现投资收益3.1亿，环比3季度增加0.2亿，预计为卫星厅投产后，广告位略有增加，增厚德高动量业绩所致。
　　疫情影响，预计2020年生产量小幅下降，利润弹性来自于非航
　　首先，参考4季度10.36亿利润，考虑卫星厅成本反应较充分，若假设2020年客量、非航均维持4季度水平，直接年化，即得出2020年利润为41.44亿。然后，考虑疫情影响1季度客量，使得全年客量同比下降2.6%。最后，对非航业务进行情景分析：若悲观情景下，非航收入不增长，利润区间在35-40亿；乐观情境下，非航收入增长15%，利润区间在45-50亿。
　　维持盈利预测和目标价区间81.06-86.08元，维持“增持”评级
　　疫情对于公司业绩影响尚需观察，我们暂时维持2020E/21E净利润预测值人民币49.0/67.4亿元；考虑公司地理位置得天独厚，卫星厅投产后，或将迎来时刻增量，国际线占比国内领先，未来非航业务值得期待，我们看好其长期发展空间逻辑不变，基于自由现金流折现法，给予目标价区间81.06-86.08元；维持“增持”评级。
　　风险提示：经济增速放缓、免税销售不及预期、新冠疫情持续时间和影响超预期、高峰时刻增长不达预期。