中泰证券-食品饮料行业周报（第8周）：白酒消费预期修复中，安井成长趋势依旧-200223

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　　投资要点
　　2月组合：本月推荐组合标的涨跌幅分别为贵州茅台（5.71%）、顺鑫农业（7.65%）、伊利股份（0.23%）、三全食品（18.98%），组合收益率为8.14%。同期上证综指上涨2.12%，组合领先上证综指6.02%。
　　白酒：酒企积极应对，预期最坏的时刻或已过。本周白酒板块迎来估值修复行情，白酒预期消费最坏的阶段或已经过去，主要是有两方面驱动因素：1）酒企主动出击：五粮液对3月计划配额进行调节，精准施策、不搞一刀切，老窖取消国窖和特曲的2月份配额，为经销商减压，我们认为名酒的积极应对有助于帮助经销商稳定价盘、梳理市场，向经销商传递信心，也为Q2平稳过渡奠定良好基础。2）补偿性消费可期：随着近期全国各地企业纷纷复产复工，大城市外来务工人员逐渐回流，消费情绪逐步修复中，白酒有望迎来补偿性消费，板块压制因素逐渐消除；展望未来，我们认为应继续跟踪酒企政策执行情况与社会复工进度，厂商帮扶政策的持续落地与补偿消费回流，有望进一步催化板块估值修复。
　　徽酒：大众酒短期承压，龙头加大投入挽回损失。整体影响来看，本次疫情对大众酒影响较大，主因春节是大众酒消费旺季，今年节后销售断档，且以往的压货不能正常进行，预计安徽市场春节期间消费受影响比例达30%以上。主流酒企来看，古井价格带丰富，古8、古16等次高端产品影响相对较小，古5、献礼等影响相对较大，口子5年、6年占比较高，受影响相对较大。竞争格局来看，今年大众酒竞争将更激烈，为弥补损失厂家将加大费用投入，其中古井将通过给予经销商以贷款、免息等政策支持，同时加大品牌、市场投入力度帮助经销商消化库存，预计Q2进货受一定影响，可通过Q3、Q4补货进行弥补。长期来看，疫情将加剧徽酒市场洗牌，龙头有望凭借其品牌、团队、渠道等优势进一步抢占中小酒企份额，龙头地位将愈发稳固，继续看好古井、口子在省内的发展。
　　顺鑫农业：无惧波动，穿越时艰。整体而言，春节是牛栏山传统消费淡季，疫情对牛栏山短期影响较小。我们近期调研了顺鑫农业华东市场，核心情况如下：（1）餐饮渠道占比仅30%左右，故对整体影响不大；流通渠道受冲击较小，烟酒店未营业的消费转移到商超，且由于消费者“宅”家里自饮场景增多，春节后来自商超的订单反而同比明显提升，部分商超反馈出现断货情况。（2）春节前公司开门红进展顺利，开门红的货基本上80%已发至经销商仓库，当前经销商库存约两个月，终端库存较低，后续消化节奏取决于外来人口回流进度与餐饮恢复营业的时间，预计库存消化要延后一个多月。（3）全年来看，由于开门红库存延期消化会影响经销商后续的打款与进货，疫情预计会小幅影响华东地区全年目标，其中大单品牛二可能略受影响，但20元以上升级产品仍将按原计划目标进行。产品结构升级将进一步加速，同时提价计划只会延期执行而不会取消，预计将一定程度对冲疫情的不利影响。我们认为：公司短期受到一定影响但是不改趋势和公司竞争力，长期来看公司在低端酒市场竞争优势显著，疫情将驱动份额加快向牛栏山集中。
　　安井食品：产品渠道齐发力，龙头壁垒渐加深。1)速冻食品行业好赛道，千亿市场低集中度，龙头成长潜力大。根据Frost & Sullivan数据，中国速冻食品市场规模从2013年的828亿元上升至2017年的1235亿元，年复合增长率10.5%，长期看好餐饮控本提效+家庭便捷消费驱动的稳健高增长。从竞争格局看，预计未来中小企业加速退出市场，安井等龙头市占率有望加速提升。2）我们长期看好安井市占率提升的5点理由：一是优质职业经理人团队，股权激励绑定核心利益；二是产品端三剑合璧：速冻火锅料、面米、菜肴协同发展，大单品引领升级；三是原材料价格敏感，安井规模优势推动成本议价能力增强；四是全国产能布局，保障收入同时有效降低运输费用率；五是经销商模式高效运营，稳步提升盈利能力。3）2019年业绩超预期，预计2020年业绩依旧表现靓丽。公司如业绩预告预计2019年收入52.67亿元，增速23.66%；净利润3.73亿元，同比+38.14%超市场预期，主因收入放量，公司原材料涨价后通过结构升级和提价驱动毛利率提升，同时运营效率增加降低销售费用率。展望2020年，短期疫情期间复工、物流配送、餐饮渠道受到限制，但是考虑商超和电商渠道高增长有一定的对冲影响，预计对20Q1收入、业绩略有影响。长期看好公司作为速冻食品龙头集中度提升，在渠道和产品双驱动下，未来3年收入复合增速在15%以上，随着规模起来以及消费升级的持续，利润率水平有望持续提升。
　　肉制品行业：双汇肉制品商超动销加快。近期我们调研了肉制品行业。1）短期1-2月看，终端动销较好，经销商库存偏低，3月开启补库存行情。1-2月份渠道预计收入表现为：商超终端增速在25%，电商渠道收入增速超过100%，流通渠道小个位数增长，农贸批发持平，餐饮及其他渠道下滑。从量价拆分看，整体动销转好，1-2月受到复工和物流限制影响发货量下降，经销商库存降到历史低位，3月产能物流恢复+经销商补库存需求驱动发货量提升，考虑19Q4提价接近20%，预计20Q1收入增速在双位数。2）全年看双汇肉制品量价齐升，业绩有望稳健增长。我们预计2020年双汇肉制品销量增长低个位数，提价贡献15%以上，收入双位数增长。成本端上半年猪价上涨下可能略有提价，鸡价下跌利好毛利率提升。
　　投资策略：近期新型冠状病毒的爆发一定程度上影响短期消费，短期来看食品等必选消费更优，速冻食品、液态奶、方便面、火腿肠（双汇）、部分保健品（Vc等）等有望受益，调味品、啤酒（淡季）受影响相对较小；中长期来看商业模式更重要，白酒竞争力更优。考虑到疫情的不确定性，我们近期重点推荐受疫情影响有限的伊利股份、贵州茅台、三全食品、汤臣倍健、顺鑫农业等。
　　风险提示：三公消费限制力度加大、消费升级进程放缓、食品安全。