国盛证券-电气设备行业：磷酸铁锂底部回升，三元仍将是市场主流-200223

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　　现状：政策导向下，磷酸铁锂在乘用车市场式微。磷酸铁锂电池的核心劣势在于能量密度低，尤其体积比能量密度较低，相同空间内带电量低于三元电池，导致空间有限的乘用车续航受限。受益于低廉的正极材料价格，磷酸铁锂电池具备成本优势，较三元电池低10%左右，但在过去向高续航、高能量密度倾斜的补贴政策下，磷酸铁锂成本优势无法显现。受此影响，磷酸铁锂在乘用车市场大幅萎缩，占比从2016年的45.2%下滑至2019年4.1%，在客车及专用车市场占据主导地位，2019年磷酸铁锂占比分别为94.6%和79.6%。2019年磷酸铁锂电池装机20GWh，同比下滑7.4%，占比从2016年的72.7%下滑至2019年的32.0%。
　　未来：乘用车市场磷酸铁锂将回升，但三元仍将是主流。新技术方案主要通过pack层面提升成组效率从而提升磷酸铁锂性能短板。1）比亚迪刀片电池方案，主攻磷酸铁锂，体积能量密度可提升20%以上，车型带电量可增加20-30%，续航里程可等幅度提升。2）宁德时代CTP方案，兼容三元和磷酸铁锂，体积能量密度可提升15-20%，亦改善明显。同时在乘用车推广目录中，磷酸铁锂占比从2019年下半年开始已有明显提升，预计2020年磷酸铁锂电池市场规模将达到210亿，同比增长7.5%，2021年达到260亿，同比增长24%，扭转过去持续下滑的局面。
　　长期而言，成本将最终决定技术路线，三元电池更具优势。目前磷酸铁锂PACK能量密度140wh/kg，有望进一步提升至160wh/kg，即已接近极限；而高镍三元电池目前能量密度180wh/kg，2025年可进一步达到250wh/kg。高能量密度可降低材料单耗及人工、制造成本，考虑到材料价格下降，预计2025年高镍动力电池成本将低于0.5元/wh，将低于磷酸铁锂成本10%-20%，因此三元电池仍将是市场主流。
　　投资建议：磷酸铁锂电池底部回升，正极厂商最为受益，关注磷酸铁锂正极行业龙头德方纳米（客户结构最优，弹性最大）、中国宝安（持有贝特瑞26.98%股权）、湘潭电化（持有湖南裕能16.07%股权）、天赐材料（布局磷酸铁锂及前驱体磷酸铁）。
　　风险提示：新能源汽车产销不及预期，磷酸铁锂电池出货量不及预期。