天风证券-双塔食品-002481-十万吨豌豆加工项目试车成功，质量规模实现再跃迁-200223

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　　事件：2020年2月18日，由公司自主研发、自主设计、自主调试完成的十万吨豌豆精深加工项目已调试完成，试车成功。公司克服疫情影响，充分调动公司自身的机电工程、自动一体化、技术工艺等方面的专业工程师力量，春节期间连续调试，经过一个月的试车调试，已顺利打通全部流程，生产出合格产品。
　　点评：
　　国际首创新干法工艺，蛋白提取率不断提高
　　2019年5月12日，双塔食品10万吨豌豆精深加工项目正式开工。10万吨豌豆精深加工项目是双塔“1+10”循环经济中的重要一环，将持续提升公司智能化、标准化进度。项目采用公司自主研发的干法豌豆精深加工生产工艺，物理分离粉碎，萃取豌豆精华，进行工艺的创新和提升，深度提取出豌豆蛋白、纤维等高附加值产品，提高产品回收率，将有效促进豌豆精深加工的产业化发展，增强企业的市场竞争力。
　　产品品类不断拓展，引领高端蛋白发展
　　公司以豌豆蛋白核心技术为支撑，项目投产后，豌豆蛋白纯度将达到88%以上，并细分功能性蛋白种类，分别为不同领域，提供不同性能、特点的蛋白产品。公司已成功研发出“豌豆组织蛋白”、“豌豆拉丝蛋白”，成功填补了国内的空白，丰富了公司产品结构。蛋白品类的不断拓展与革新是公司迈向高端蛋白领航者的新起点。
　　进一步扩充豌豆蛋白产能，市场份额有望进一步提升
　　项目投产后，公司豌豆蛋白年产能达7万吨左右，其中4万吨高端蛋白，3万吨低端蛋白。高端蛋白毛利率较高，平均售价约3000美元/吨。伴随着高端蛋白产能扩张，公司盈利能力有望进一步提升。目前，公司豌豆蛋白产能全球占比约30-40%，未来公司将不断扩大产能以应对市场需求，进一步提升市场份额，实现产品质量、规模同步提升。
　　盈利预测：预计公司2019-2021年实现营收24.02/28.46/38.25亿元，同比增长0.95%/18.48%/34.4%，实现净利润2.16/3.92/6.84亿元，同比增长135.55%/81.19%/74.45%，EPS分别为0.17/0.32/0.55元。考虑到人造肉行业市场广阔且发展速度快，公司作为原材料豌豆蛋白龙头，伴随10万吨豌豆精深加工项目投产及后续产能不断扩张，成长性强，利润高增速有望持续，而可比公司利润增速处于相对低且稳定的状态，我们调整估值参数，采用PEG估值法，得到2020年99X市盈率。同时，考虑到可比公司2020年平均估值水平31X市盈率，以及公司过去几年业绩存在不稳定性，给予公司2020年50X市盈率，上调目标价至16元，维持公司买入评级。
　　风险提示：食品安全风险；原材料价格波动风险；蛋白销售不及预期