中信证券-银行业存款定价专题研究：存款成本下降的内涵-200224

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　　降低存款成本，有利于促进“改革方式降成本”，减轻银行经营压力。我们认为，近期央行多次表态，暗示降低存款成本概率增加。当前银行板块仍处于历史估值低点，如果存款成本降低，有利于应对LPR下降对息差的压力，修复板块悲观情绪。当前时点，建议把握板块长线投资价值。
　　存款定价原理：基准利率为锚，自律机制约束定价。截至2019年末，我国各项存款规模192万亿，其中包括：1）自律机制约束定价的品种：主要为零售和对公的一般性存款，市场利率定价自律机制通过对存款利率上浮比例进行约束管理，估算当前规模约107万亿左右，在全市场192万亿各项存款中仍占主导；2）创新品种：包括近年来快速增长的结构性存款（9.6万亿）以及各类智能存款（预计行业规模在6万亿-7万亿左右）。
　　政策前瞻：引导存款成本下行概率增加。LPR改革由增量向存量推进，逐步疏通了“政策利率→市场利率→LPR报价利率→贷款执行利率”的传导机制。在基准利率（存款端）和市场利率（贷款端）并存阶段，负债成本管控成为兼顾降低融资成本和确保金融系统稳定的关键。降低存款成本的可能路径包括：1）强化创新品种的规范性监管（2019年陆续落地）；2）降低一般性存款成本。目前看，下阶段调降基准利率与加点调整进而实现一般存款成本下降均存在可能。
　　银行影响：中性假设下，降低存款成本有望正向贡献息差2-3BPs。降低存款成本，对银行息差具有直接提振作用，影响幅度取决于：1）负债与存款结构，目前行业活期、定期存款与生息资产的比值24%/20%（注：净息差分母为生息资产）；2）存量存款期限结构，上市银行定期存款中一年内到期占比约72%；3）存款上浮比例，估计行业平均上浮比例在30%左右。测算结果显示，若2020年二季度活期、定期存款利率分别下调5BPs/10BPs，则预计对2020/21年息差产生正贡献2.7BPs/0.7BPs，从而有助于缓解LPR下降对资产收益率的负向影响。
　　资本市场影响：受益于利率下行趋势。存款成本下降后，居民财富回报中枢下移，因此带来的存款“溢出”效应利好权益市场表现。整理2008年以来的复盘数据亦能充分说明，三轮基准利率降息周期中（2008年、2012年以及2014-15年）：1）权益市场及银行板块均有上行表现；2）股指表现一般在首次降息后的1个季度左右开始反映；3）银行板块进一步滞后于股指表现。
　　风险因素：宏观经济增速大幅下行，银行资产质量超预期恶化。
　　投资策略：银行股投资步入配置时点。降低存款成本，有利于促进“改革方式降成本”，减轻银行经营压力。我们认为，近期央行多次表态，暗示降低存款成本概率增加。当前银行板块仍处于历史估值低点，如果存款成本降低，有利于应对LPR下降对息差的压力，修复板块悲观情绪。当前时点，建议把握板块长线投资价值。个股方面，可择机配置招商银行、平安银行、常熟银行，关注低估值的兴业银行、南京银行、光大银行、杭州银行等。H股分红收益率可观，建议关注大型银行，重点关注工商银行（H）和邮储银行（H）。