华泰证券-春风动力-603129-春风动力，稳健增长的动力运动品牌-200224

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　　全球主流的动力运动品牌企业，未来中国市场的需求升级值得期待
　　公司主业为以发动机为核心的全地形车、运动摩托车及后市场用品，经营风格稳健，目前已成为全球主要的运动动力品牌之一，未来将持续加大研发投入、打造“CFMOTO”品牌影响力、丰富运动摩托产品链并推出电动车款产品。中国玩乐类运动需求正处于兴起初期，同时海外市场份额仍有较大提升空间，公司有望凭借产品品质和性价比优势保持19-21年营收复合增速30%左右。预计公司2019-21年归母净利润为1.82/2.52/3.41亿元，EPS为1.36/1.87/2.54元，对应PE为35/26/19倍，给予2020年33~35倍PE估值，对应目标价61.84~65.59元，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　品质及性价比优势突出，全地形车全球销量及份额仍有较大提升空间
　　全地形车一般为日常生活、娱乐、竞技用途，全球需求保持稳定增长态势，其中欧洲及美国为主要消费市场。对于欧洲市场，公司计划通过调整产品结构，加强重点国家及市场营销力度，将市场份额从2018年的20%提升到30%，进一步巩固欧洲市场第一名地位；对于美国市场，计划加大针对性产品项目开发并配套当地生产组装基地，将市场份额从2018年的2%提升到5%，跻身北美8大品牌之一。此外，其全地形车产品（单价5000美元以下）于2019年9月获得美国的关税排除，有效期为2018年7月至2020年9月，关税影响有助于进一步提升公司产品在美国市场竞争力。
　　中国运动摩托需求方兴未艾，部分城市已具备快速增长的基础
　　从欧美市场发展历史看，人均GDP超过1.5-2万美元区间时运动类摩托车需求开始快速上升。从经销商调研情况来看，国内运动类摩托买家人群主要集中在20-30岁和40-50岁，未来十年国内这两个年龄段人口约为4亿人，人口基数将显著大于欧美市场总和。我们判断，需求快速增长或率先从人均GDP较高的东部沿海城市及部分主要内陆城市起步。对标北美市场，我们预计中国运动类摩托车的年销量天花板在123万辆级别，距2018年销量有12倍增长空间。
　　完善产品链布局电动化，打造摩托车国产品牌
　　公司后续将增加高品质和高附加值产品线，目标将250CC及以上产品市场占有率从当前的18%上升到40%，并联手KTM在杭州合资建厂共同扩展高端产品。同时，拟投建年产5万台电动车项目，率先于行业把握电动化、智能化趋势，为中长期发展注入更大增长动力。
　　预计公司将保持多年稳健增长，首次覆盖，给予“买入”评级
　　我们预计2019-21年营业收入32.2/41.4/55.3亿元，归母净利润为1.82/2.52/3.41亿元，EPS为1.36/1.87/2.54元，PE为35/26/19倍。参考可比公司2020年PE估值均值为30倍，公司已建立全球领先的市场地位和运动动力品牌影响力，具备成为玩乐类车辆全球龙头的潜质，给予20年33~35倍PE估值，对应目标价61.84~65.59元，“买入”评级。
　　风险提示：贸易摩擦的不确定性风险、新产品技术升级滞后、经济景气度不及预期导致娱乐消费需求下滑、电动摩托车业务布局进展不及预期