中信证券-医药行业CDMO子行业深度报告：资本政策共振，2020投资CDMO正当时-200225

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　　创新药投资回报率下降，CDMO外包渐成药企最优解；争夺全球份额，国内小分子CDMO更具比较优势；MAH新政策下国内CDMO商业化阶段爆发性元年在即，资本政策共振，2020投资CDMO正当时。
　　创新药投资回报率下降，CDMO外包渐成药企最优解。CDMO产业链深度参与创新药的研发生产，专业化/规模化是其核心价值。在创新药投资回报率下降的趋势下，无论是因为新产品增量价值而持续高强度投入研发的大型药企，还是受到资本力捧的创新型中小药企，都能通过CDMO的服务实现自己研发生产的最优解。全球CDMO行业也在以成本、效率和创新为核心的客户需求推动下，外包渗透率不断提升，实现比全球药品市场更快的增长。
　　争夺全球份额，国内小分子CDMO更具比较优势。国内明显的供应成本和工程师比较优势，驱动全球CDMO产能需求持续向中国转移。青睐一站式服务的创新型中小药企外包需求增加，将推动全球CDMO行业集中度提升，而一站式服务的核心竞争要素也是工程师技术团队。相对于生物药产能和技术目前暂时主要被少数欧美企业所掌握，国内小分子CDMO行业具备成熟的产能管理和项目技术能力，料将更明显获益于这一轮行业需求提升和全球产能转移趋势。
　　资本政策共振，MAH制度推动国内CDMO行业进入收获期。CRO业务放量在临床，CDMO业务放量在商业化。2013年开始的Biotech资本热潮，推动了2017-2018年国内CRO的快速增长，根据药品研发的时间特点推算，2020年可能是这波资本热潮推动国内CDMO商业化阶段项目放量的元年。另一方面，国内MAH制度试行至今超过4年，众多CDMO合作项目进入报产/获批上市阶段。资本和政策趋势叠加带来的商业化订单机会，给予了国内CDMO公司爆发式加速增长的契机。
　　风险因素：临床项目进展不及预期：商业化项目波动：战略拓展情况低于预期。
　　行业评级：医药CDMO行业类似电子半导体行业，是竞争门槛高，业绩确定性较强，并存在增长提速潜力的子板块，首次覆盖并给予“强于大市”评级。重点推荐与诺华深度战略绑定重磅药API生产服务，并有数个国内MAH项目即将报产的九洲药业以及小分子CDMO项目管线储备最深厚的一体化CRO/CDMO外包服务龙头药明康德；建议关注核心技术优势明显、客户结构优秀、储备品种丰富的CDMO龙头凯莱英。推荐战略转型初见成效，有望持续实现利润增速快于收入的博腾股份。同时建议积极关注高效赋能全球新药研发的国内生物药CDMO龙头药明生物