中信证券-公用环保行业燃气跟踪研究之三：上游担当降气价主力，大幅缓解城燃压力-200224

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　　发改委通知提前下调非居民天然气门站价至淡季水平，并鼓励产业链各环节进一步让利。我们认为上游将担当降气价主力，预计对实体让利240亿元以上，极大缓解城燃降价压力。面对经济压力，城燃毛差仍存在主动小幅让利的可能，但受益于终端气价预计降低16%，销气量有望得到提振。继续推荐华润燃气、中国燃气及受益于LNG现货进口的公司。
　　国家发改委通知降气价、降电价。2月22日，国家发改委发布《关于阶段性降低非居民用气成本支持企业复工复产的通知》，要求上游提前执行淡季价格，并鼓励中下游让利，及时降低终端气价，持续时间自通知发布日至6月30日为止。同日，国家发改委要求降低除高耗能行业用户外工商业电价5%，国家电网通稿称上述措施对应其让利489亿元，且不向发电企业及政府性基金传导、分摊。
　　上游承担降气价主力，测算让利240亿元以上，极大缓解城燃降价压力。每年11月至次年3月供暖季，非居民门站价在基准水平上进行季节性调涨；4月1日淡季开始后下调回基准水平。本次2-3月非居民门站价提前执行淡季基准气价，相当于上游提前降价约0.45元/方，测算让利240亿元；若上游在基准门站价基础上额外让利0.05-0.10元/方，测算让利扩大至280-320亿元。相比之下，此前部分地方政府要求终端气价2-3月临时让利约0.3元/方。因此，预计本轮降气价让利将主要由上游承担，城燃公司让利压力得到极大缓解。从气、电对比的角度，预计本次降电价全国让利约590亿元（2019年全国降电价共让利846亿元）；天然气上游降价后，产业链整体让利额与电力相比也已基本到位。
　　下游城燃仍有主动小幅让利可能，但气价下行利好气量提振。本次通知中，上游门站价是唯一强制降价的环节，但中下游气价也被鼓励让利。我们认为，在实体经济增速短期压力较大的情况下，城燃公司为了与大气量核心用户共赢共生，仍可能主动进行小幅价差让利。我们测算全国型城燃公司毛差每波动0.01元/方，盈利预测波动约2-3%，影响总体可控。此外，由于上游大幅让利，预计工商业终端气价下行约16%，有望提振城燃售气量，对冲疫情影响。
　　风险因素：用气需求低于预期，购销价差大幅下行，接驳量不达预期
　　投资策略。我们认为本次降气价政策让利任务主要由上游承担，下游让利压力有限，对购销价差及业绩影响整体可控。此外，终端气价下行有望提振城燃售气量，对冲疫情影响。继续推荐华润燃气、中国燃气及受益于LNG现货进口的公司。