国金证券-翰森制药-3692.HK-中国创新药企，大病慢病龙头-200225

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　　基本结论
　　公司首仿药起家，制剂出口与创新并进。公司前身江苏豪森于1995年在连云港成立，主要从事仿制药（首仿为主）及创新药的研发、生产与销售。目前公司产品涵盖抗肿瘤、CNS、抗感染、糖尿病等领域，已成为国内为数不多的以研发为核心驱动力的中国创新药企之一。再者，公司布局多年的创新药领域步入收获阶段，逐渐有氟马替尼、聚乙二醇洛塞那肽等新产品上市，形成仿创结合的局面。迎来创新奇点，类比14年恒瑞，借助于医保谈判新药放量有望更快。同时，公司海外ANDA陆续获批，制剂出口未来可期。
　　集采风险短期可控，在研仿制药管线丰富，有望整体平稳过度。公司现有已上市仿制药品种收入较为集中，奥氮平片、培美曲塞注射液、以及吉西他滨注射液合计收入占比超50%。目前奥氮平片和培美曲塞注射液被纳入全国带量采购目录，我们预计短期影响相对可控，长期仍需新品上市弥补集采影响。仿制药在研管线丰富，主要集中在CNS、肿瘤、心脑血管、糖尿病等重要领域，包括帕利哌酮、氟维司群、来那度胺、利伐沙班等重磅品种。
　　In-House创新药陆续获批上市，预期阿美替尼即将获批，新药在研管线可期。公司是国内为数不多In-House研发创新药的龙头公司，目前已有吗林硝唑、聚乙二醇洛塞那肽、氟马替尼等新品逐步获批上市，同时公司重磅新药非小细胞肺癌三代EGFRTKI抑制剂阿美替尼预计即将上市，以上新药预计今年整体放量，驱动公司业绩稳健增长。我们预计阿美替尼有望实现销售峰值超40亿元，聚乙二醇洛塞那肽有望实现销售峰值超25亿，氟马替尼有望实现销售峰值超10亿。在研管线当中，包括处于三期临床的TAF新药（HS-10234）、肾性贫血新品培化西海马肽、以及小分子抗肿瘤品种。另外，公司License in合作进展顺利，引进血液瘤领域抗CD19单抗Inebilizumab，对外License业务进一步丰富公司产品线，未来可期。
　　盈利预测与估值：
　　公司在研管线丰富，创新药陆续获批上市（聚乙二醇洛塞那肽、氟马替尼、阿美替尼等），业绩稳健增长，长期看好。预计未来三年EPS为0.43/0.54/0.65元，对应PE分别为54.9/44.3/36.6倍，新药管线估值预计约550-600亿元，整体公司对应估值约1600亿元。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：
　　产品线过于集中风险；注射剂一致性评价影响存在不确定性；创新药研发进度存在不确定性；国家带量采购存在不确定性；Me-too创新药竞争激烈。