东方证券-固定收益专题报告：再融资政策边际放松，影响几何？-200226

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　　研究结论
　　再融资主要是指上市公司通过配股、增发和发行可转换债券等方式在证券市场上进行的直接融资。根据融资形式的不同，再融资主要可以分为增发、配股、优先股、可转债等几种类型，其中增发又包括公开增发和定向增发（又称非公开增发）。
　　2010-2019年期间共有3886左右笔定增，募集资金规模合计约为7.6万亿元左右。
　　分行业来看，定增融资较多的通常是民企占比较高或高成长性的行业，传统行业进行定增融资的相对较少。2010-2019年期间定增融资次数最多的前五大行业为化工、机械设备、传媒、医药生物、电子，定增融资次数最少的前五大行业分别为家用电器、纺织服装、休闲服务、钢铁、银行。
　　从定增融资的目的来看，项目融资、融资收购其他资产、配套融资最为常见，合计占比超过80%。其中，配套融资是指上市公司在进行并购时同时向投资者定向增发股份进行融资。此外，还有部分定增项目的融资目的为补充流动资金、壳资源重组、集团公司整体上市、实际控制人资产注入、引入战略投资者、公司间资产置换重组等。
　　2014年以来，再融资政策经历了多次边际放松和边际收紧，大致可以划分为三个阶段：边际宽松周期（2014年5月-2017年2月）、边际收紧周期（2017年2月-2018年11月）、边际宽松周期（2018年11月至今）。
　　再融资政策放松对实体经济的影响主要有两方面：第一，再融资政策放松有利于提高上市公司的股权融资规模。第二，有利于降低企业部门杠杆率，修复资产负债表。
　　再融资政策的变化还会影响再融资的品种结构。从发行人和原股东的角度，转债相对定增的优势体现在：转债能实现溢价发行，而非公开往往需要折价，转债没有锁定期，转债不受发行时间间隔的限制，转债不会立即摊薄股权。
　　历史上再融资政策放松之后风险资产均有明显上涨。但再融资放松对债市影响不大，债券收益率仍以下行为主。
　　由于再融资政策放松的时点大多介于“宽货币”和“宽信用”之间，债券收益率大概率下行，信用利差往往收缩。
　　从风险资产风格来看，历史上再融资政策放松后，成长风格往往优于价值风格。2014年5月、2018年11月再融资政策边际放松后，中信成长风格指数相对于稳定风格指数均有正的超额收益。
　　从行业层面来看，一方面再融资放松有利于引导资金以股权的形式流入计算机、电子、医药生物、传媒等股权融资需求比较旺盛的行业。另一方面，券商作为再融资的承销保荐方，或将受益于再融资规模的回升。从券商指数和沪深300的走势来看，2006年5月、2014年5月、2018年11月再融资政策放松后，券商相对沪深300指数均有正的超额收益；2017年2月再融资政策收紧后，券商指数相对沪深300指数走势更弱。
　　再融资政策边际放松后，建议关注相关行业转债。
　　风险提示
　　再融资政策放松对转债市场供给的分流程度，还受到发行人主观意愿的影响。