川财证券-通裕重工-300185-中国制造之先进制造：机械基础件，产能扩张打开成长空间，风电支撑业绩高成长-200227

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　　核心观点
　　2020年开始公司产能持续扩张且利用率维持高位，收入高增长叠加盈利能力提升，预期未来2年公司业绩能实现较高增速
　　公司2015年增发募投项目主要是核废料智能化处理设备及配套服务，大功率风电机组关键零部件制造和大锻件制造流程优化及节能改造三个方向。主要是增加锻件产能，风电铸件产品研发和生产以及核电装备产品研发和生产。受风电行业景气度下行影响，严重影响了相关锻件产能的技改进度和产能投放.
　　2020-2021年的风电订单排产完全覆盖了公司规划产能，而公司的产能弹性将使得公司能充分受益于风电行业的高景气，使得公司未来两年业绩符合增速。我们中性预测公司归属母公司净利润，以2019年为基数未来两年复合增长36%。
　　公司推动风电整机模块化组装，试点推广风电行业一站式代工总装模式。
　　公司2019年可转债项目，主要投向风电装备模块化制造和6MW及以上风电机组关键零部件制造项目.公司计划通过募投项目的实施，以模块化业务推动公司风电关键核心部件产品订单释放，促进公司风电业务进一步发展，提升风电业务的集成化生产能力，公司抓住市场机遇，加大风电领域投入，增强核心竞争力。
　　公司拟实施风电装备模块化制造项目，将风电关键核心部件、辅助件，通过装配形成模块化产品向风电整机制造商供货，交货形式由关键核心部件升级为模块化产品。公司将以一站式、模块化的供货模式代替客户分散式采购装配模式，有效降低客户运输成本和装配工作量。为客户大幅降低交付成本，同时拓展新的集采和装配增加值收入，而且抓住最后一个交付环节，还将大幅提高公司的客户粘性。
　　此外，公司管模业务市场地位持续提高，盈利能力持续改善，其他锻件产品在化工、电力和船舶三个行业进入放量期。公司多手准备可有效对冲预期的2021年后可能的风电订单下滑。
　　首次覆盖予以“增持”评级
　　我们预计2019-2021年，公司可实现营业收入38.24（同比增长8%）、42.25和46.41亿元，以2019年为基数未来两年复合增长10%；归属母公司净利润2.44（同比增长22%）、3.45和4.48亿元，以2019年为基数未来两年复合增长36%。总股本32.68亿股，对应EPS0.07、0.11和0.14元。
　　估值要点如下：2020年2月26日，股价1.85元，总股本32.68亿股，对应市值61亿元,2019-2021年PE约为25、18和14倍。未来2年，风电行业抢装推动行业高景气，公司收入高增长叠加盈利能力提升，预期公司业绩能实现较高增速，2020年弹性最大，我们首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示：风电订单低于预期，市场竞争加剧，2021年后风电景气度下滑超预期。