兴业证券-牧原股份-002714-成本控制出色业绩大增，未来加速成长-200227

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　　投资要点
　　事件：牧原股份2019年营收202.2亿元（+51%），归母净利润61.1亿元（+1075%），Q4单季度归母净利润47.3亿元，业绩符合我们此前预测。每10股派发现金红利5.5元，每10股转增7股。
　　成本控制出色，业绩大增。2019年在行业整体产能大幅去化的情况下，公司出栏量略降，生猪出栏1,025.33万头（-7%），其中肥猪867.91万头，仔猪154.71万头，种猪2.71万头。我们估计肥猪销售均价18.21元/kg，完全成本约13.1元/kg，出栏均重112KG，肥猪头均盈利572元，肥猪盈利49.8亿元。仔猪均价53.4元，头均盈利426元，仔猪盈利6.6亿元。养猪贡献利润56.4亿元。此外政府补助增厚业绩4.6亿元。
　　资产负债表快速扩张，支撑未来高速发展。2019年固定资产189亿元（+39%），在建工程86亿元（+134%），生产性生物资产38亿（+162%）。公司构建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金131亿元（+160%）。截至2019年底，公司能繁母猪存栏量为128.32万头（环比9月增长43%），后备母猪存栏约72万头（环比9月增长20%），产能恢复增速远快于行业平均水平，支撑未来高速成长。
　　公司领先优势持续扩大，均重、成本显示疫情防控到位。2019H1受疫情影响，出栏均重较低，2019年下半年出栏均重持续提升，2019Q4肥猪出栏均重快速拉升至130KG左右。在全行业成本大幅提升的背景下，公司成本控制出色，预计2020年成本趋势下降。
　　2020年资本开始大幅上升，出栏量快速增长。公司预计2020年现金流和利润较好，2020年资本开支约200亿左右。公司披露截止2020年1月，已建成的育肥产能在2700万头左右，已经完成流转的土地储备在2000多万头。公司目前储备的土地可以满足未来1-2年的建设，并且土地流转工作也在持续进行。2020年，公司计划出栏生猪1,750万头至2,000万头，其中仔猪占比约15-20%。
　　大规模股权激励绑定高管及核心员工，未来两年出栏有望持续放量。2019年11月公司股权激励计划覆盖了董事、高级管理人员、核心管理人员、核心技术人员等共915人。以2019年出栏量为基数，解锁条件为2020-2021年的出栏量不低于1743万、2563万头。目前公司母猪产能足以支撑后续的出栏规划，未来两年有望持续放量。
　　投资建议：公司是养猪行业白马，产能快速增长，成本控制出色，业绩有望持续释放。我们调整公司2020-2022年归母净利润分别至：325.8、328.8、339.5亿元，基于2020-2-26日收盘价，对应PE分别为：7.9、7.8、7.5倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：猪价波动剧烈；疫情风险；出栏不及预期。