国元国际-江南布衣-3306.HK-FY2020H1盈利增速放缓，坚持粉丝经济+多品牌-200227

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　　事件
　　公司公布2020财年上半年业绩，截至2019年12月31日止六个月，实现收入约为人民币21.36亿元，同比增加5.33%；股东应占溢利约4.3亿元，同比增长12.9%；每股基本盈利0.84元，不派息。
　　投资要点
　　收入增速有所放缓，女装童装保持增长，男装下滑
　　收入同比增加5.33%至人民币21.36亿元，增速较往年增速有所放缓。细分来看，主品牌JNBY同比增长5.4%，收入占比与去年同期几乎相同为57.1%；童装小jnby则同比上升15.7%，保持双位数增长；less同比增长7.3%；而去年收入占比19.8%的速写男装则同比下降6.4%，占比也下降至17.6%。
　　渠道缩减，同店增长趋缓
　　我们认为一方面宏观环境和气候因素带来影响，另一方面会员规模增速放缓导致的同店增长趋缓，以及店铺数下降都对业绩带来了影响。报告期内，可比同店增长0.5%，主要由于会员规模增速放缓及库存共享分配规模相对稳定。报告期内活跃会员数（180天内消费两次及以上）由去年同期的39万上升至47万个；购买超5000元的会员数由去年同期的18万上升至21万个，但按照半年的期间来看，报告期内增长均较之前有所放缓。公司总体店铺数由2018家（2019.6.30）降至1993家，主要由于除两大女装JNBY和Less上升以外，其余各品牌的店铺数均有所下降，男装童装均有所收缩。JNBY增加48家至932家，而速写和小jnby分别下降6家和34家至332家和480家。
　　维持“买入”评级，调整目标价至10.56港元
　　我们预计公司FY2020至FY2022 EPS分别为1.1/1.2/1.3元，参照行业可比公司估值，给予FY2020年10倍PE，调整公司目标价至10.56港元，维持“买入”评级。