天风证券-钴行业深度：嘉能可~价格狙手的第二发子弹-200227

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　　嘉能可：激进的全球大宗商品巨头
　　嘉能可贸易出身，对市场供需状况变化具有较强的敏感性，当行业进入紧平衡时，通过缩减供应等方式临门一脚，从而影响行业供需，将其推向供需错配，并在供需错配带来的价格大幅变化中获利。
　　2015年曾对锌精准“狙击”，带来锌的两年牛市
　　2015年MMG（century）、Vedanda（Lisheen）等矿山因资源枯竭关停，合计减产46.2万吨，考虑其他矿山增产情况，2016年预计减产33.74万吨，占全球2015年锌矿总产量（1280万吨）的2.64%，全球供给开始出现收缩。嘉能可精准判断行业拐点即将来临，顺势主动减产35万吨，影响全球产量2.74%。从而使2016年全球供给减少近70万吨，约占全球2015年总供应的5.38%，供给大幅收缩，锌开始由过剩向短缺扭转。自此锌的牛市开启，自2016年1月锌价由1467美元/吨，上涨至2018年2月的3586美元/吨，最高涨幅达144%。
　　钴：嘉能可的新目标
　　2018-2019年下半年，因钴需求不及预期，同时供给大幅增加，钴价大幅下跌，整个产业链处于去库存状态，到2019年下半年钴价跌至历史相对底部，产业链库存相对较低，预期的高供给并未出现，而随着3C换机以及海外电动需求开始出现，供需平衡开始出现好转。
　　2019年四季度，嘉能可主动关停Mutanda，全球钴供应减少2.5万吨以上，约占2018年全球总供给的20%，同时联合刚果金政府出台一系列措施打击手抓矿，限制手采矿在高价情况下的增产能力，从而使钴供需平衡表有望在2020年再次出现扭转，预计2020-2021年全球钴缺口将达到0.40和0.86万吨。
　　目前国际钴市场是以MB定价，是现货定价机制，并无期货市场，但MB的定价机制天然具有杠杆效应。嘉能可通过与下游企业签订长单协议（目前已与三星SDI、SK创新、格林美、优美科四家锁定年均2.14万吨以上长单，占其自产约70%以上，锁量不锁价），减少其可流通钴供应，在杠杆效应下，细小的扰动都有可能带来钴价的大幅波动，牛市有望开启。
　　投资建议
　　随着行业供需平衡的扭转，供需的缺口会在2020年一季度末二季度逐步拉大，钴价或将再次启航，迎来新征程。建议关注：华友钴业、寒锐钴业、盛屯矿业等标的。
　　风险提示：行业供给过快的风险，需求增速不及预期的风险，嘉能可钴供应超市场预期的风险