华创证券-恩捷股份-002812-2019年业绩快报点评：海外出货有望高速增长，可转债获批持续扩产巩固龙头地位-200228

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　　事项：
　　公司2019年营收增长28.57%，归母净利润增长63.92%，符合市场预期。公司发布业绩快报，2019年营收31.60亿，同比增长28.57%，归母净利润8.50亿，同比增长63.92%。公司此前预告2019年归母净利润7.76亿-9.06亿元，快报业绩较预告区间中值略高，公司业绩符合市场预期。我们预计其中上海恩捷并表净利润接近8亿元，公司原主业包装印刷及其它膜类业务也有较好增长。
　　评论：
　　四季度隔膜出货环比持续提升，单平盈利略有下降。公司2019年前三季度隔膜出货分别为1.7、1.8、1.9亿平，我们预计四季度公司隔膜出货环比仍有较好增长，预计在2.3亿平左右，预计2019年全年出货7.7-7.8亿平米。公司2018年完成收购子公司上海恩捷时业绩承诺为2018-2020年净利润5.55、7.63、8.52亿，我们预计上海恩捷2019年实现净利润接近9亿元，将顺利完成业绩承诺。预计四季度上海恩捷净利润接近2.6亿元，对应单平米盈利约1-1.1元/平，较三季度1.16元/平有所下降，预计主要是由于海外出货占比降低。
　　海外客户布局较好，预计今年在海外市场将进一步放量。公司是国内较早为海外电池厂供货动力电池湿法隔膜的企业，对海外三大电池厂商LG、松下、三星出货量均持续快速增长。2019年公司海外出货占比约20%，2020年海外车企和电池企业出货料将高速增长。今年2月国内客户受疫情影响开工推迟，但海外客户仍实现稳定供货，预计公司海外出货有望达到3-4亿平米，出货量占比有望达到30%。公司涂覆膜业务的海外拓展也持续推进，此前公司已与LGC在涂覆膜上达成合作，去年11月在官网披露上海恩捷和日本帝人签订专利授权协议，帝人将其持有的PVDF系溶剂型涂布材料相关专利授权给上海恩捷，预计公司海外涂覆膜出货也将快速增长。
　　可转债发行完成，募集资金净额15.86亿元将加快产能建设。公司发布公告，可转换债券已发行完成，募集资金净额15.86亿元，将用于建设江西基地4亿平米隔膜、无锡基地5.2亿平米隔膜项目，项目总投资39.5亿元。公司去年底产能约20亿平米，预计今年产能将达到30亿平米，2020年起海外电池厂加速放量，而海外隔膜企业东丽、旭化成等扩产速度较慢，预计公司湿法隔膜全球市占率将稳步提升。
　　盈利预测、估值及投资评级。由于公司隔膜产品海外出货快速增长，我们上调公司的盈利预测，预计2019-2021年归母净利润为8.50、12.12、15.20亿（此前预测为8.10、10.31、12.17亿元），同比增长64%、43%、25%，EPS为1.05、1.50、1.89元，考虑到公司湿法隔膜的龙头地位不断巩固，在海外一线电池企业份额快速增长，参考同行业估值水平，给予2020年45倍PE，上调目标价至68元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：新能源汽车销量低于预期，行业竞争加剧价格下降超预期。