安信证券-玉禾田-300815-环卫业务快速拓展，高效运营成就服务龙头-200228

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　　■四季度高增长势头不改，全年业绩符合预期：公司发布2019年业绩快报，2019年实现营业收入35.95亿元，同比增长27.63%；实现归母净利润3.13亿元，同比增长71.02%；公司全年ROE水平为37.30%，同比增长6.43个百分点。第四季度公司实现营业收入9.64亿元，同比增长24.34%，实现归母净利润7354.5万元，同比增长104.31%，第四季度继续保持高增长态势，保证了全年的强势表现。营收增长和盈利水平提高的主要原因系2019年公司市政环卫业务持续拓展，在石河子、九江、合肥、海南等地承接了新的市政项目，部分项目进行人员结构优化和调整，通过提升作业效率，降低了人工成本。
　　■深耕行业20余年，深厚经验成就高效运营。公司深耕行业20余年，积累了深厚的经验及良好的品牌效应，拥有先发优势。目前公司拥有员工超六万名，在全国八十多个城市开展业务，在环境卫生管理领域积累了较多的优质客户和丰富的服务经验。在此基础上公司专注于服务标准化与管理可复制化，拥有极高的运营效率与作业效率。同时公司拥有良好品牌形象，参与了2008年北京奥运会、2010年广州亚运会等知名项目。
　　■市场化迎良机，公司借势突破。近年来，随着政策推动以及政府和公众对城乡市容质量要求持续提高，环卫行业进入市场化、专业化的快车道。特别是2013年之后，十八大明确了政府职能转变，打造公共服务型政府，公共服务项目的市场化趋势愈发明朗，市场化程度不断加深，带来了行业的迅猛发展。根据环境司南数据，2018年全国各地共开标环卫运营项目及标段13309个，中标项目首年费用总金额491亿元，同比增长63.12%，合同总金额2278亿元，同比增长56.13%，玉禾田的环卫服务签约能力排名第三。可见环卫市场化的浪潮释放了大量订单，公司受益其中。
　　■轻资产运营实现高盈利。自成立以来，公司始终扎根环卫清洁服务领域，未曾参与上游环卫设备生产及下游固废处理的竞争，逐步积累自身的规模效应与运营优势。高效运营削减了公司运行的成本费用，专注环卫清洁服务的轻资产模式使得公司资产周转率远超同行。此外，公司主要客户多为政府环卫管理部门、知名物业公司和地铁公司等，信誉良好，一定程度保证了回款的及时稳定。2015年-2018年，公司ROE水平一直保持在30%以上，远高于行业均值。
　　■投资建议：我们预计公司2019年-2021年的收入增速分别为27.6%、23.0%、20.0%，净利润增速分别为71.5%、38.1%、31.2%，成长性突出；给予买入-A的投资评级，6个月目标价为106.8元。
　　■风险提示：项目推进不及预期，政策变化不及预期。